第一讲 国际收支及其平衡表
一、单选题
1．国际收支系统记录的是一定时期内一国居民与非居民之间的（ ）。 A贸易收支 B外汇收支 C国际交易
D经济交易
2．一国使用国际货币基金组织的信贷和贷款记录包括在该国国际收支平衡表的（ ）中。
A 经常帐户 B资本金融帐户 C储备与相关项目+ D净差错与遗漏项目 3．国际收支平衡表中，记入贷方的项目是（ ）。 A对外资产的增加 B对外负债的增加 C官方储备的增加 D对外无偿转移增加
4．债务注销记录在国际收支平衡表的（ ）。 A资本帐户 B金融帐户 C错误与遗漏帐户 D国际储备帐户
5．建国后我国首次公布国际收支平衡表是在（ ） A 1979年 B1980年 C1983年
D1985年
6．各国政府间的无偿经济援助包含在国际收支平衡表的（ ）中。 A 经常转移项目 B资本转移项目 C官方储备项目 D融投资项目
7．国际收支平衡表中一项人为设置的项目是（ ）。 A经常项目 B资本金融项目 C储备与相关项目
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D错误与遗漏项目
8．政府间贷款在国际收支平衡表中应列入（ ）。 A经常项目 B资本金融项目 C储备与相关项目+ D错误与遗漏项目
9．一国使用国际货币基金组织的信贷和贷款记录包括在该国国际收支平衡表的（ ）中。
A 经常帐户 B资本金融帐户 C储备与相关项目+ D净差错与遗漏项目
10．若国际收支不平衡是由于总需求大于总供给而形成的收入性不平衡，可采取的措施是（ ）。 A紧缩的财政货币政策 B扩张的财政货币政策 C直接管制政策 D货币贬值的汇率政策 二、多选题
1.国际收支平衡表中的官方储备项目是（ ）。 A一国官方储备的持有额 B 一国官方储备的变动额 C 平衡项目
D 储备增加记入贷方，储备减少记入借方 E 储备增加记入借方，储备减少记入贷方+ 2. 国际收支平衡表的贷方记录（ ）。 A本国商品劳务出口收入 B对外资产的减少 C对外负债的减少 D对外资产的增加 E对外负债的增加
3. 国际收支平衡表中借方记录的内容有（ ） A对外资产的增加 B对外负债的增加 C官方储备的增加
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D商品出口收入 E服务进口支出
4. 国际收支平衡表中经常帐户包括（ ）。 A货物项目 B服务项目 C收入项目 D经常转移项目 E投资项目
5. 国际收支平衡表中的储备与相关项目包括以下哪些内容（A储备资产+ B使用IMF的信贷和贷款+ C对外国官方负债+ D例外融资 + E无形资产的收买或出售
6. 国际收支平衡表的分析方法通常有（ ）。 A静态分析法 B动态分析法 C实证分析法 D比较分析法 E均衡分析法 三、名词解释 1、国际收支
2、国际收支平衡表 3、经常帐户 4、资本帐户 5、金融帐户 四、简答题
1．简述国际收支平衡表的编制原理与记帐方法。 2．国际收支与国际借贷（国际投资头寸）有何不同？ 3．国际收支平衡表中各账户之间存在什么关系？
4、根据自己假设的一组数据，练习编制国际收支平衡表。 假定某一时期中国与非居民之间发生下列经济交易： （1） 国内某企业进口一批机器设备价值10万美元；
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。 ） 第 4 页 共 64 页
（2） 购买美国政府发行的国库券100万美元； （3） 国内某企业在美国市场发行课转换债券200万美元 （4） 德国某公司纺织品价值25万美元；
（5） 中国向A国提供价值50万美元的无偿援助； （6） 中国政府向泰国提供130万美元的贷款；
（7） 外国投资者从中国领取利息收入，向非居民支付的利息8万美元 （8） 中国投资者从外国领取利息25万美元； （9） 日本向 中国提供救灾物资价值20万美元； （10）非居民偿还债务40万美元。
那么，贸易差额、经常项目差额、资本项目差额各是多少？ 6、国际收支与国民收入有什么关系？ 五、论述题
1如何对国际收支平衡表进行分析？其意义何在？ 2改革开放以来，我国国际收支的发展有哪些主要特点？ 3 国际收支与国民收入有什么关系？
第二讲 外汇、汇率与外汇市场
一、
单选题
1．在国际金融市场上进行外汇交易时，习惯上使用的汇率标价方法上是（ ）。 A.直接标价法 B.间接标价法 C.美元标价法 D.一揽子货币标价法
2．在汇率标价方法上采用间接标价法的国家有（ ）。 A.美国、英国、日本 B.美国、英国 C.欧盟国家 D.第三世界国家
3．在间接标价法下，汇率的变动以（ ）。 A.本国货币数额的变动来表示 B.外国货币数额的变动来表示
C.本国货币数额减少，外国货币数额增加来表示 D.本国货币数额增加，外国货币数额减少来表示
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4．商业银行的买入汇率与卖出汇率相差的幅度一般为（ ） A.1‰--5‰ B.1%--5% C.5‰--10‰ D.5%--10%
5．常用来预测和衡量某种货币汇率变动的趋势和幅度的汇率是（ ）。 A.买入汇率 B.卖出汇率 C.金融汇率
D.中间汇率
6．在间接标价法下，汇率的变动以（ ）。 A. 本国货币数额的变动来表示 B. 外国货币数额的变动来表示
C. 本国货币数额减少，外国货币数额增加来表示 D. 本国货币数额增加，外国货币数额减少来表示
7．一个国家的货币对另一个国家的货币都规定有一个汇率，其中最重要的是对（ ）。
A.发达国家货币的汇率 B.一揽子货币的汇率 C.特别提款权的汇率
D.美元等少数国家货币的汇率
8．判断一国是否存在多重汇率，可依据其本币与各种外币的即期外汇交易的买卖价是否超过（ ）。 A.5% B.3% C.2% D.1%
9．在纸币本位的固定汇率制度下，当外国货币价格下跌，有超过汇率波动上限的趋势时，各国货币当局调节汇率的惯用手段是（ ）。 A．提高贴现率 B降低贴现率 C冻结物价 D限制资金流出
10．在直接标价法下，外汇市场上挂牌的外汇价的后一个数字是（ ）。 A．开盘价
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B．收盘价 C．买入价 D．卖出价
二、多选题
1．外汇现钞买入价低于外汇买入价的原因有（ ）。 A．银行要承受一定的利息损失
B．将外币现钞运送并存入外国银行的过程中有运费、保险费等支出 C．将外币现钞存入国内银行不计利息 D．买入外币现钞容易出现假币 E．法律规定如此
2．外汇市场的参与者有（ ）。 A．外汇银行 B．外汇经纪人 C．外汇交易商 D．中央银行 E．一般客户
3．现代外汇市场的主要特点（ ）。 A外汇市场高度一体化． B．全球范围交易 C．外汇交易规模大
D．外汇交易币种集中在少数发达国家货币 E.主要在有形市场进行交易
4．在外汇管制较严的国家，官定汇率是（ ）。
A．法定汇率 B． 实际汇率 C． 市场汇率 D． 中间汇率 E． 单一汇率
5．能使一国降低其受汇率波动影响的条件是（ ）。 A．较高的经济对外开放程度 B．较低的经济对外开放程度 C．商品生产多样化
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D．商品生产结构单一 E．货币完全自由兑换 6．外汇市场的层次包括（ ）。 A．外汇银行与顾客之间的外汇交易 B. 外汇银行同业间的外汇交易 C.顾客与中央银行直接的外汇交易 D.外汇银行与中央银行之间的外汇交易 E.以上都是
7．外汇的特征有（ ）。 A．可自由兑换性 B．普遍接受性 C．可偿性 D．增加就业 E．稳定物价
8．干预外汇市场的主要目的是（ ）。 A．避免外汇市场的混乱 B．调整汇率的发展趋势
C．促进国内货币政策与外汇政策的协调 D．改善国际收支 E．增加就业
三、名词解释 1．汇率 2．直接标价法 3．间接标价法 4．中间汇率 5．名义汇率 6．实际汇率 7．汇率指数
四、计算题
1．2000年，平均1美元＝45.35墨西哥比索；2006年平均1美元＝82.60墨西哥
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比索.今以2000年为基期,双边汇率指数为100,则2006年墨西哥比索对美元双边汇率指数应是多少?
2．已知某日某外汇市场上汇率报价为1美元=1.5720马克，1美元=103.55日元。试计算马克与日元的交叉汇率。
3．A公司欲购入10万英镑，它得到的银行报价为1英镑=1.6710/1.6750美元，则A公司需要为这笔外汇交易支付多少美元？
4．某瑞典公司欲在美国投资，它得到的银行报价为1美元=6.3550/6.3600瑞典克郎，则该公司投资1000万瑞典克郎将收到多少美元？
5．1980年－1985年墨西哥所消费物价指数从100上升到1200，美国的消费物价指数从160上升到280，美元与比索的名义汇率（Fs/$）从8.5变为54.6，你认为墨西哥比索的实际升（贬）值率为多少？ 五、简答题：
1．狭义外汇和广义外汇的区别何在？
2．我国外汇管理条例关于外汇的范围是如何确定的？ 3．汇率变动与货币币值的关系是怎样的？ 4．什么是实际汇率？如何计算？ 5 什么是外汇市场？ 六、论述题
1．外汇市场的清算过程是怎样的？ 2．中国外汇市场的现状如何？
3.在全球经济一体化的过程中，外汇市场有何作用？
第三讲 外汇交易
一、单选题
1.在其他条件不变的情况下，远期汇率与即期汇率的差异决定于两种货币的（ ）。 A、利率差异
B、绝对购买力差异 C、含金量差异
D、相对购买力平价差异
2、原则上，即期外汇交易的交割期限为（ ）。 A、 一个营业日 B、两个营业日 C、三个营业日
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D、一周的工作日
3.在直接标价法下，升水时的远期汇率等于（ ）。 A、即期汇率+升水 B、即期汇率-升水 C、中间汇率+升水 D、中间汇率-升水
4.外币的期货交易一般都要做（ ） A.实际的交割业务 B.不做实际的交割业务 C.进行对冲交易 D．不进行对冲交易
5、有远期外汇收入的出口商与银行订立远期外汇合同，是为了（ ）。 A、防止因外汇汇率上涨而造成的损失 B、获得因外汇汇率上涨而带来的收益 C、防止因外汇汇率下跌而造成的损失 D、获得因外汇汇率下跌而带来的收益 6、远期外汇业务的期限通常为（ ）。 A、1年 B、6个月 C、3个月 D、1个月
7、当远期外汇比即期外汇便宜时，则两者之间的差额称为（ ）。 A、升水 B、贴水 C、平价 D、中间价
8、通常情况下，远期汇率与即期汇率的差价表现为贴水的是（ ）。 A、低利率国家的货币 B、高利率国家的货币
C、实行浮动汇率制国家的货币 D、实行钉住汇率制国家的货币
9、套汇交易赚取利润所依据的是不同市场的（ ）。 A、汇率差异 B、利率差异
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C、汇率及利率差异 D、通货膨胀率差异
10、组成掉期交易的两笔外汇业务的（ ）。 A、交割日期相同 B、金额相同 C、交割汇率相同 D、买卖方向相同 二、多选题
1. 货币期货交易的特点有（ ）。 A、买卖双方无直接合同责任关系 B、对远期外汇的买卖有标准化规定 C、不收手续费 D、实行双向报价 E、最后要进行交割
2、在外汇市场上，远期外汇的卖出者主要有（ ）。 A、进口商 B、 出口商
C、 持有外币债权的债权人 D、负有外币债务的债务人 E、对远期汇率看跌的投机商
3、在外汇市场上，远期外汇的购买者主要有（ ）。 A、进口商 B、 出口商
C、 持有外币债权的债权人 D、负有外币债务的债务人 E、对远期汇率看涨的投机商
4、促使期权保险费费率上升的因素有（ ）。 A、期权的买者多 B、期权货币现汇汇率高 C、期权合同时间长 D、期权货币汇率稳定 E、期权货币的利率高
5、在外汇市场上，远期汇率的标价方法主要有（ ）。 A、直接标出远期外汇的实际汇率
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B、标出远期汇率与即期汇率的中间汇率 C、标出远期汇率与即期汇率的差额 D、标出即期汇率与远期汇率的差额 E、直接标出实际远期汇率的中间价
6、货币期货与远期外汇交易的共同点表现为（ ）。 A、收取一定的手续费
B、以合约方式固定买卖外汇的汇率 C、一定时期后进行交割 D、实际交割量小
E、为保值或投机而进行交易
7、货币期货交易与远期外汇交易的共同点是（ ）。 A、都是以合同的方式把未来买卖外汇的汇率固定下来 B、都要进行交割
C、都是为了保值或投机而进行外汇买卖的 D、都要实行双向报价 E、都要通过经纪人进行交易 8、远期外汇交易的特点是（ ）。 A、买卖双方有直接合同责任关系 B、不收手续费
C、对远期外汇的买卖有标准化规定 D、实行双向报价 E、最后要进行交割
9、择期交易的特点是（ ）。
A、远期外汇的购买者（或出售者）有权在合约的有效期内选择交割日 B、远期外汇的购买者（或出售者）可以放弃合约的履行 C、远期外汇的购买者（或出售者）必须履行合约
D、远期外汇的购买者（或出售者）在汇率的选择上处于有利地位 E、银行在汇率的选择上处于有利地位
10、远期对远期的掉期交易所涉及的两笔外汇业务的（ ）。 A、金额相同 B、汇率相同 C、汇率不同
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D、交割期相同 E、交割期不同 三、名词解释 1、外汇市场 2、远期外汇交易 3、套汇 4、套利 5、择期交易 6、掉期交易 7、外币期权 8、外币期货 9、掉期率 10、直接套汇 11、间接套汇 12、抵补套利 13、非抵补套利 14、看涨期权 15、看跌期权 16、美式期权 17、欧式期权 18、投机交易 19、套期保值 四、计算题
1、某日在巴黎外汇市场上，即期汇率为1美元=7.3650/7.3702法国法郎，三个月远期升水为70/80点。试计算三个月期美元的远期汇率。 2．已知苏黎世,纽约,斯德哥尔摩的外汇挂牌在某日如下显示:
(1) 苏黎世 1SKr=0.75SFr (2) 纽约 1SFr=0.22US$
(3) 斯德哥尔摩 1US$=4.8SKr 试问,如果外汇经纪人手头有100000USD ,他是否能从中获利?如故不能,请说明理由。
3、假定某年3月美国一进口商三个月后需支付货款500，000德国马克，目前即期汇率为1德国马克=0.5000美元。为避免三个月后马克升值的风险，决定买入四份6月到期的德国马克期货合同，成交价为1德国马克=0.5100美元。6月份
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德国马克果然升值，即期汇率为1德国马克=0.6000美元，相应地德国马克期货合同价格上升到1德国马克=0.6100美元。如果不考虑佣金、保证金及利息，试计算该进口商的净盈亏。
4、某进口商品单价以瑞士法郎报价为150瑞士法郎，以美元报价为115美元，当天人民币对瑞士法郎及美元的即期汇率为：1瑞士法郎=6.7579/6.7850人民币,1美元=8.3122/8.3455元人民币。在不考虑其他因素的条件下,测算哪种货币报价相对低廉。
5、设纽约外汇市场上美元年利率为8％伦敦市场上英镑年利率为6％，纽约外汇市场上即期汇率为1英镑＝1。6025－1。6035美元，3个月英镑升水为30－50点，求：
（1） 三个月的远期汇率。
（2） 若一个投资者拥有10万英镑，投资于纽约市场，采用掉期交易来规避外
汇风险，应如何操作？ （3） 比较（2）方案中的投资方案与直接投资于伦敦市场两种情况，哪一种方案获利更多？ 五、简答题
1、举例说明进出口商如何运用远期外汇交易进行套期保值。 2、远期汇率、即期汇率与利息率三者之间的关系是什么？ 3、货币期货有哪些特点？ 4、货币期权的特点是什么？ 六、论述题
外币期权费的决定因素包括哪些？
第四讲 汇率风险与汇率预测
一、单选题
1．在折算风险的管理过程中，遵循的基本原则是( ) A使风险头寸差额大于零 B使风险头寸差额等于零 C使风险头寸差额小于零 D与风险头寸差额无关
2．下列适用于短期汇率预测的方法有（ ） A基本因素预测法
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B主观判断法 C计量经济模型法 D技术分析法
3．（ ）指在一定时期内因外币利率的相对变化，导致涉外经济主体的实际收益或实际成本与预期成本发生贝利，从而导致损失的可能性。 A利率风险 B债务拖欠风险 C债务注销风险 D债务重组风险
4．借款国出于政治上或经济上的原因，拒绝偿付商业银行的贷款，属于（ ） A转移风险 B国家风险 C主权风险 D外汇风险
6．设某企业90天后有一笔外汇收入，则这笔业务（ ） A存在时间风险 B存在价值风险
C既存在时间风险，又存在价值风险 D既存在时间风险，又存在利率风险
7．通常采用（ ）概念来衡量外资银行的资产负债对利率变化的敏感程度。 A利率敏感比率 B防御性缺口 C存续期缺口 D银行净值变化
8．进口商应选择从成交到付汇期间（ ）货币作为进口计价货币。 A下浮趋势最强的一种 B下浮趋势最强的两种 C具有下浮趋势的多种 D不升不降比较稳定的一种
9．掉期交易法要求进出口商同时进行两笔（）的外汇交易。 A金额不同、方向相反的相同交割期限的外汇交易 B金额相同、方向相同的不同交割期限的外汇交易 C金额相同、方向相反的不同交割期限的外汇交易
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D金额相同、方向相反的相同交割期限的外汇交易
10．既能消除时间风险，又能消除货币风险的避险方法是（ ） A即期外汇交易 B BSI法 C迟收早付款 D国内转嫁法 二、多选题
1．一般而言，汇率风险分为以下几类 ( ) A交易风险 B信用风险 C折算风险 D经济风险
2．汇率的交易风险发生在下列哪些场合（ ） A国际贸易 B国际投资 C国内贸易 D外汇银行运作
3．下列属于规避汇率交易风险的方法有（ ） A选择恰当的合同（计值）货币
B利用远期外汇、期货、期权交易等进行避险 C运用“迟付早收或迟收早付” D采取自动抛补战略（专业贸易商） E在贸易合同中加入“外汇保值条款” F参加外汇保险
4．折算风险产生的原因主要有哪些（ ） A结售汇银行的操作失误 B功能货币和报告货币的不一致 C历史汇率与当前汇率的不一致 D某国家规定的以何种汇率折算制度
5．下列管理汇率的经济风险的方法有 （ ） A经营多元化，以便有更多的机会扩大国内外销量 B调整经营战略 C增加外汇储备
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D财务多样化 E加强费用管理
6．经济预测使用的经济变量主要包括（ ） A国际收支 B货币供应量变动 C通货膨胀率 D利率 E失业率 F国民收入增长率
7．下列存在的风险当中，属于交易风险类型的是（ ） A外汇买卖风险 B会计风险 C交易结算风险 D营业收入风险 E金融资产风险
8．出口合同的外汇保值条款形式之一是（ ） A以硬币计价，以软币支付 B以软币计价，以软币支付
C签约时确定该软币与另一较硬货币的比价 D支付日按软币对硬币贬值幅度
9．交易风险管理中的BSI法主要通过（ ）等业务组合来消除外汇风险。 A货币市场的存借款 B外汇市场的外汇买卖 C贴现市场的票据贴现 D证券市场的证券投资
10．某拥有一笔美元应收款的国际企业预测美元将要贬值，它会采取（ ）方法来防止外汇风险。
A提前收取这笔美元应收款 B推后收取这笔美元应收款 C买入远期美元 D卖出远期美元 三、名词解释
1．汇率风险 2．汇率的交易风险 3. 汇率的折算风险 4. 汇率的经济风险
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5. 汇率预测 6．基本因素预测法 7．技术分析法 8. 提前收付法 9．拖延收付法 四、计算题
假定某年3月一美国进口商三个月以后需要支付货款SF500000，目前即期汇率为SF1=$0.500。为避免三个月后瑞士法郎升值的风险，决定买入4分6月份到期的瑞士法郎期货合同（每份合同为SF125000），成交价为SF1=$0.5100。6月份瑞士法郎果然升值，即期汇率为SF1=$0.7000，瑞士法郎期货合同的价格上升到SF1=$0.7100。 如果不考虑佣金、保证金及利息，试计算该进口商的净盈亏。 五、简答题
1．外汇风险的构成因素及其相互关系是什么？ 2．外汇保值条款有哪些类型？ 3．为什么综合货币单位具有保值作用？
4. 汇率预测主要包括哪两种方法？它们分别有什么特点？ 5. 汇率的折算风险由哪些因素决定？ 6. 汇率的经济风险及管理原则。
7．举例说明如何运用即期合同法来防范外汇风险。 8．举例说明如何运用远期合同法来防范外汇风险。 9．举例说明如何运用货币合同法来防范外汇风险。 10．举例说明如何运用期权合同法来防范外汇风险。 11．举例说明如何运用择期合同法来防范外汇风险。 12．举例说明如何运用掉期合同法来防范外汇风险。 13．举例说明如何运用借款法来防范外汇风险。 14．举例说明如何运用投资法来防范外汇风险。 六、论述题
1、试述进出口贸易中应如何防范外汇风险。
2、比较分析在具有应收帐款中，BSI法与LSI 法运作的一般原则与程序。 3、比较分析在具有应付帐款中，BSI法与LSI 法运作的一般原则与程序。 4. 如何运用计量经济学方法预测汇率？举例说明。
第五讲 国际资本流动
一、单选题
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1、再投资是指（ ）
A一国投资者在另一国（东道国）开办新企业 B一国投资者收购东道国企业的股份达到一定比例以上
C一国投资者不将其在国外投资所获利润汇回国内，而是作为保留利润对所投资企业，或在东道国其他企业再进行投资
D一国投资者通过对外国发行的债券或股票方式所进行的投资，只能获得股息或红利，而不能获得外国公司或企业的实际管理控制权 2、下列实际发生国际间资本移动的是（ ） A一国投资者在另一国（东道国）开办新企业 B再投资
C以无形要素入股所进行的投资 D投资者在东道国筹集资金所进行的投资 3、证券投资与直接投资的区别在于（ ） A是否从买卖价差中获利 B是否获得股息 C是否获得红利
D是否拥有企业的实际管理控制权 4、资本流动的根本动力是（ ） A援助他国建设 B贸易结算需要 规避风险 D获取较高的利润
5、资本流动促进全球经济效益提高，主要是指（ ） A贸易性资本流动 B投机性资本流动 C长期资本流动 D以上均不对
6、下列属于外债的是（ ）
A一国母公司对国外子公司承担的、具有契约性偿还义务的债务B直接投资和股票投资
C已签订借款协议而尚未提款的债务 D由口头协议或意向性协议所形成的债务
7、第二次世界大战以来最严重的债务危机是由哪国触发的（ 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html
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A墨西哥 B美国 C巴西 D阿根廷
8、认为债务危机是暂性困难的是（ ） A清偿能力理论 B支付能力理论 C流动性理论 D以上均不对
9、债务危机的根本解决，不取决于（ ） A有利的国际环境
B债务国的经济调整与国际债务的良性循环 C外部资金注入债务国 D汇率的波动
10、我国对外债实行的管理机制是（ ） A统一领导，分工负责，加强管理，严格控制 B分级领导，分级负责，加强管理，严格控制 C分级领导，统一负责，加强管理，严格控制 D统一领导，分工负责，加强管理，统借统还 二、多选题
1、国际资本流动反映在国际收支平衡表的（ ） A资本金融账户 B净差错与遗漏
C经常账户中的单方转移项目 D使用基金组织的信贷与贷款 E储备与相关项目中的官方储备项目 2、长期资本流动包括（ ） A直接投资 B证券投资 C政府贷款
D国际金融机构或国际银行贷款 E出口信贷
3、直接投资的形式有（ ）
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A一国投资者通过购买外国发行的债券或股票方式所进行的投资 B一国投资者在另一国（东道国）开办新企业 C贸易性资本流动
D一国投资者收购东道国企业的股份达到一定比例以上 E再投资
4、国际中长期贷款包括（ ） A投机性资本流动 B政府贷款
C国际金融机构贷款 D出口信贷 E国际银行贷款
5、短期资本流动的方式包（ ） A一般性的短期证券投资 B贷款
C银行资金的调拨 D贸易性资本流动 E投机性资本流动
6、资本管制的形式有（ ） A 事先审批制度 B数理管制 C双重或多重汇率
D对涉外金融交易直接或间接征税 E许可证管理
7、主张允许资本自由流动的人认为，资本自由流动促进世界经济的发展主要体现在（ ）
A实际增加世界总产值 有助于开发尚未利用的资源
C促进生产要素从效益低的地区和部门转移到效益较高的地区和部门 D有利于资源的合理配置
E促进先进的生产技术与管理知识的传播，因而使一些地区和经济部门提高资源的使用效率
8、归纳起来，各国控制资本流动的手段与方法大致有（ ） A外汇管制
答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html
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B财政政策 C金融政策
D专门的政府法令与条例 E对还债能力的控制
9、西方学者对国际收支的解释有（ ） A新古典的资本流动理论 B证券投资的国际风险分散理论 C垄断竞争优势理论 D国际生产内部化理论 E国际生产折衷理论
10、我国利用外资的方式有（ ） A吸收外商直接和间接投资 B外国政府或国际金融组织贷款 C出口信贷
D外国商业银行现汇贷款
E补偿贸易、对外加工装配和国际租赁 三、名词解释 1．国际资本流动 2. 外债 3.债务危机 4.流动性理论 5.清偿能力理论 6．资本管制 7.债务—股权转换 8.资本自由化 9.直接投资 四、简答题
1．国际间直接投资的形式主要有哪些？决定当今发达国家吸收国外直接投资最多的一个重要原因是什么？ 2．资本流动必须具备哪些条件？
3、国际资本流动包括哪几种主要方式？每一种方式有何重要特点？ 4．投机性资本流动主要有哪些？
5.90年代以来，国际资本流动有哪些重要特点？
答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html
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6.如何理解国际资本流动的原因？ 7.如何评价国际资本流动的利益和代价？ 8.资本管制的目的是什么？
9.80年代以来，导致全球性资本流动自由化的原因有哪些？ 10.金融危机包括哪些类型？如何识别？ 11．如何正确理解和把握“外债”这一概念？
12．衡量一国在一个时点的外债负担，国际上通常采用的指标有哪些？ 13．什么是贝克计划，其效果如何？ 14．什么是布雷迪计划？ 15．简述我国利用外资的方式。 16．我国外债管理的原则和机制是什么？ 17．造成国际债务危机的原因是什么？ 五、论述题
1、试论国际资本流动的经济影响。
2、关于国际资本流动的控制有哪些主张？主要手段与方法有哪些？ 3、试论债务危机爆发的原因、对世界经济的影响以及其前景。 4、试论我国利用外资的必要性。
5、国际资本流动新古典分析框架的内容是什么？应如何评价它？ 6、如何理解货币危机和银行危机的成因？
7、国际资本流动通过哪些渠道导致或加剧金融危机的形成？
第六讲 国际金融市场
一、单选题
1、中信公司在新加坡市场上发行的以日元标明面值的债券属（ ） A武士债券 B扬基债券 C欧洲债券 D外国债券
2、欧洲货币市场上的存贷利差比传统国际金融市场上的要（ ） A小 B大
答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html
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C一样 D无法确定
3、金融超级市场属（ ） A金融工具的创新 B金融机构的创新 C金融服务的创新 D金融市场的创新 4、欧洲美元是指（ ） A欧洲地区的美元 B美国境外的美元 C各国官方的美元储备 D世界各国美元的总称
5、只准许非居民参与离岸金融业务的离岸金融中心是（ A巴林 B巴哈马 C伦敦 D新加坡
6、欧洲中长期借贷市场的主要贷款形式是（ ） A政府贷款 B银团贷款 C同业拆借 D福费廷
7、欧洲债券利率通常比同期银行存款利率要（ ） A高 B低 C一样 D无法确定
8、衍生金融工具市场上交易的对象是（ ） A金融合约 B外汇 C股票 D贵金属
9、欧洲货币市场的币种交易中比重最大的是（ ）
答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html
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A欧洲美元 B欧洲马克 C欧洲英镑 D欧洲日元
10、衍生金融工具市场的运作采用（ ） A空头方式 B多头方式 C高财务杠杆方式 D低财务杠杆方式
二、多选题
1、国际证券市场的交易对象有（ ） A政府债券 B商业票据 C公司债券 D国际债券 E银行承兑汇票
2、下列属于欧洲债券的是（ ） A武士债券 B扬基债券
C我国财政部在德国市场上发行以美元标明面值的债券 D我国财政部在德国市场上发行以德国马克标明面值的债券E我国财政部在新加坡市场上发行以日元标明面值的债券 3、与传统国际金融市场相比，欧洲货币市场的优势有（ A经营货币单一
B借贷双方不受国籍限制 C借贷活动不受政府法令管辖 D存贷利差大 E政策较优惠
4、形成金融市场证券化趋势的原因有（ ） A国际银行贷款收缩 B实行金融自由化政策 C计算机和电讯技术的广泛采用
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D实行贸易自由化政策 E新金融工具的出现
5、欧洲货币市场的特点有（ ） A管制严格 B税费负担少 C可选货币多样
D以市场所在国巨额资金积累为基础 E资金来源广泛
6、促使欧洲货币市场形成的原因是（ ） A英镑危机
B石油输出国大幅提高油价 C西欧国家实行倒收利息 D美国政府的放纵态度 E债务危机的爆发
7、欧洲短期资金借贷市场的特点有（ ） A起点低 B存贷利差大 C需签订协议 D条件灵活 E期限短
8、银团货款的借款人需支付（ ） A利息 B保险费 C管理费 D代理费 E承担费
9、欧洲债券市场的特点有（ ） A管制较松 B债券须记名 C发行费用低 D利率低
E债券发行不须缴注册费
10、美国创设国际银行设施的意义在于（ ）
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A鼓励资本流出美国 B吸回巨额境外美元 C吸引资本流入美国
D削弱其他离岸金融中心地位
E提高美国金融资本经营境外货币业务的竞争力
三、名词解释
国际金融市场 欧洲货币市场 欧洲美元 存托凭证（DR） QFII QDII 票据发行便利 远期利率协议 国际银团贷款 四、计算题
1、A公司的信用等级为AAA级，B公司的信用等级为BBB级。A公司可在市场以10.8％的固定利率或LIBOR+1/4％的浮动利率条件筹借到资金；B公司可以12％的固定利率或LIBOR+3/4%的浮动利率条件筹借到资金，A公司借取了固定利率（10.8％）的贷款，B公司借取了浮动利率（LIBOR+3/4%）的贷款，双方：B公司承担A公司贷款利息的0.75％，A公司支付B公司浮动利率贷款利息，B公司支付A公司的固定利率贷款利息。试求互换后A公司比自己直接筹集浮动利率资金节约了多少利息？
2、某公司欲从欧洲货币市场借款，借款期限为3年，当时瑞士法郎的利率为3.75%，美元的利率为11％，美元与瑞士法郎的汇价为1美元=1.63瑞士法郎。当时一权威机构预测，三年之内，美元贬值幅度不超过6％（即软币与硬币的利率差）。问该公司是借美元有利呢，还是借瑞士法郎有利？ 五、简答题
1、国际金融市场形成和发展的条件有哪些？
2、20世纪50年代后，国际金融市场出现了哪两个重要发展？80年代以来，又有哪些新的特点？
3、“在岸金融市场”与“离岸金融市场”有哪些不同？ 4、国际金融市场如何分类？ 5、国际货币市场主要包括哪些工具？ 6、国际金融市场的基准利率主要有哪些？
7、什么是外国债券？什么是欧洲债券？两者有何区别？ 8、欧洲中长期银行信贷的本金偿还方式有哪些？ 9、什么是欧洲货币市场？它包括哪几种类型？ 10、欧洲货币市场形成和发展的原因是什么？
答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html
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11、欧洲美元市场存在的前提条件是什么？
12、80年代以来国际金融衍生产品市场迅速发展的原因是什么？ 13、国际金融衍生产品市场包括哪些主要品种？
14、什么是货币互换和利率互换？试举例说明利率互换。 15、近年来国际衍生产品市场的发展有哪些重要特征？
六、论述题
欧洲货币市场的作用是什么？
第七讲 汇率的决定
一、单选题
1、在金币本位货币制度下，汇率的决定基础是（ ）。
A、市场供求 B、购买力平价 C、黄金输送点 D、铸币平价
2、在一定时期内（如1年），决定一国货币基本走势的因素是（ ）。
A、国际收支 B、财政状况 C、通货膨胀 D、利率水平
3、从长期看，决定一国货币汇率走势的是（ ）。
A、相对经济增长率与货币供给增长率 B、货币供给增长率与利率水平 C、国际收支状况与利率水平 D、相对经济增长率与利率水平
4、当汇率从1美元=8元人民币上升为1美元=9元人民币时，则单价为810元人民币的某出口商品的美元价格是（ ）。 A、100美元 B、90美元 C、81美元 D、110美元
5、在购买力平价理论中，可用来预测实际汇率的是（ ）。
答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html
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A、绝对购买力平价 B、相对购买力平价 C、利率平价
D、绝对购买力平价和利率平价
6、1973年春以后，国际汇率制度的性质属于（ ）。 A、固定汇率制度 B、钉住汇率制度 C、联系汇率制度 D、浮动汇率制度
7、购买力平价学说的理论基础是（ ）。 A、货币数量论 B、价值理论 C、外汇供求理论 D、一价定律
8、根据利率平价理论，当远期外汇汇率为贴水时，说明本国利率（ ）。 A、高于外国利率 B、低于外国利率 C、等于外国利率 D、无法确定
9、根据利率平价理论，外汇的远期汇率的升贴水率大约等于（ ）。 A、 本国与外国的利息之差 B、 本国与外国的利息率之差 C、 本国与外国的通货膨胀率之差 D、 外国的远期汇率与即期汇率之差
10、在纸币本位的固定汇率制度下，当外国货币价格上涨，有超过汇率波动上限的趋势时，各国货币当局调节汇率的惯用手段是（ ）。 A、 提高贴现率 B、 降低贴现率 C、 冻结物价
D、 限制外国资金的流入 二、多选题
1、纸币流通制度下，影响一国货币汇率变化的因素有（ ）。
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A、财政经济状况 B、国际收支状况 C、利率水平 D、货币政策 E、预期与投机因素
2、决定一国货币汇率长期走势的因素有（ ）。
A、 国际收支 B、 相对经济增长率 C、 相对利率 D、货币供给增长率 E、预期因素
3、在其他条件不变的情况下，一国货币汇率上升将会使该国（ ）。
A、 生产扩大 B、 物价下跌 C、 国民收入增加 D、 失业增加 E、 出口减少
4、能使一国降低其受汇率波动影响的条件是（ ）。
A、 较高的经济对外开放程度 B、 较低的经济对外开放程度 C、 商品生产多样化 D、 商品生产结构单一 E、 货币完全自由兑换
5、购买力平价理论的两种形态是（ ）。
A、 高级购买力平价 B、 低级购买力平价 C、 绝对购买力平价 D、 相对购买力平价 E、 平均购买力平价
6、在固定汇率制度下，各国货币当局维持汇率波动上下限的手段和措施有（ ）。
A、 贴现政策
B、 动用外汇储备干预外汇市场
答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html
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C、 实行外汇管制 D、 增加货币供应量 E、 实行价格管制
7、确定汇率的适度水平所采取的手段有（ ）。
A、 增加国际收支顺差 B、 实行自由浮动汇率制度 C、 本币高估 D、 本币低估 E、 钉住政策
8、汇率政策是一国宏观经济政策所包含的主要内容，其根本目的是（ ）。
A、促进本国经济增长 B、影响国际资本的流出入 C、维持本币对外币比价的相对稳定
D、增加就业 E、稳定物价
9、一国汇率政策所追求的直接目标是（ ）。
A、 促进本国经济增长 B、 影响国际资本的流出入 C、 维持本币对外币比价的相对稳定 D、 稳定物价
E、 实现本国对外经济贸易发展战略 10、实现汇率政策目标的主要内容包括（ ）。
A、 选择相应的汇率制度 B、 控制汇率变动幅度 C、 确定适度的汇率水平 D、 搞好国际协调与合作 E、 增加国民收入
三、名词解释
铸币平价 黄金输送点 绝对购买力平价 相对购买力平价 汇率制度 汇率政策 法定升值 法定贬值 本币高估 本币低估
答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html
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四、计算题
1、设1英镑的含金量为7.32238克纯金，1美元的含金量为1.50463克纯金。在英国和美国之间运送1英镑黄金的各项费用约为0.03美元，试计算美国的黄金输出点和黄金输入点。
2、某瑞典公司欲在美国投资，它得到的银行报价为1美元=6.3550/6.3600瑞典克郎，则该公司投资1000万瑞典克郎将收到多少美元？
五、简答题
1、现代经济中影响汇率变化的因素有哪些？这些因素如何影响汇率？ 2、什么是购买力平价？它有哪两种基本形式？应当如何评价购买力平价理论？
3、什么是利率平价？什么是CIP？什么是UIP？
4、汇率决定的国际收支说的主要内容。应当如何评价国际收支理论？ 5、汇率决定的货币主义（弹性价格）说的主要内容。 6、简述超调模型的主要内容。
7、汇率决定的资产组合理论的主要内容。
8、汇率决定的资产组合理论与货币主义理论在前提假定上有何重要不同？ 9、当前，在研究人民币汇率的决定时，主要可借鉴哪些西方汇率理论？
六、论述题
1、为什么现实中的人民币汇率常常出现高估或低估现象？
第八讲 国际收支的均衡与调节
一、单选题
1、国际收支系统记录的是一定时期内一国居民与非居民之间的（ ）。 A贸易收支 B外汇收支 C国际交易 D经济交易
2、由于国内通货膨胀或通货紧缩二导致的国际收支不平衡，称为（ ）。 A周期性不平衡 B收入性不平衡 C结构性不平衡 D货币性不平衡
3、根据国际收支的弹性分析理论，货币贬值改善贸易收支的前提条件是（ ）。 A DX + Di > 1 B DX + Di =1 C DX + Di < 1 D SXSi 第 32 页 共 64 页 4、理论上判断一国国际收支是否平衡的标准是（ ）。 A经常项目的差额为零 B资本金融项目的差额为零 C自主性交易项目的差额为零 D调节性交易项目的差额为零 5、基本差额是指（ ）。 A经常帐户差额与资本帐户差额之和 B经常帐户差额与金融帐户差额之和 C经常帐户差额与长期资本帐户差额之和 D经常帐户差额与短期资本帐户差额之和 6、一般来说，引起国际收支长期且持久失衡的因素是（ ）。 A经济周期更迭 B货币价值变动 C预期目标改变 D经济结构滞后 7、以凯恩斯的国民收入方程式为基础来分析国际收支的理论是（ ）。 A弹性分析理论 B吸收分析理论 C货币分析理论 D结构分析理论 8、由于经济增长速度的变化引起的国际收支失衡属于（ ）。 A收入性失衡 B货币性失衡 C周期性失衡 D结构性失衡 二、多选题 1、下列交易项目中属于自主性交易的有（ ）。 A资本转移项目 B证券投资项目 C政府无偿转移项目 D储备与相关项目 E服务贸易项目 2、国际收支平衡表中经常帐户包括（ ）。 A货物项目 B服务项目 C收入项目 D经常转移项目 E投资项目 3、国际收支平衡表中的储备与相关项目包括以下哪些内容（ ）。 A储备资产 B使用IMF的信贷和贷款 C对外国官方负债 D对外融资 E无形资产的收买或出售 4、一国国际收支发生顺差，一般会导致（ ）。 A外汇占款增大 B货币供应量扩大 C物价下跌 D通货膨胀加重 E本币汇率下降 5、国际收支的长期性不平衡包括（ ）。 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 33 页 共 64 页 A偶发性不平衡 B结构性不平衡 C货币性不平衡 D周期性不平衡 E收入性不平衡 6、造成国际收支收入性不平衡的原因有（ ）。 A 经济周期的更替 B国民收入的增减 C 经济结构的滞后 D 经济增长率的变化 E 货币价值的改变 7、能够减少国际收支逆差的措施有（ ）。 A降低利率 B降低贴现率 C减少政府公共开支 D加强外贸管制 E实行本币贬值 8、我国国际收支调节手段主要有（ ）。 A汇率政策 B税收政策 C信贷政策 D外汇管理 E产业政策 三、名词解释 国际收支 国际收支平衡表 自主性交易 调节性交易 马歇尔—勒纳条件 J型曲线效应 四、简答题 1、国际收支失衡的主要原因有哪些？ 2、为什么需要进行国际收支调节？调节的原则是什么？ 3、什么是国际收支的自动调节机制？它在不同汇率制度下有何不同表现？ 4、什么是“铸币-价格流动机制”？ 5、什么是国际收支调节的“弹性说”？ 6、什么是国际收支调节的“对外贸易乘数说”？ 7、什么是国际收支调节的“吸收说”？ 8、什么是国际收支调节的“货币说”？ 五、论述题 1、82年以来我国国际收支均衡的基本状况是怎样的？当前有何特点？ 2、影响我国国际收支均衡发展的主要因素有哪些？ 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 34 页 共 64 页 第九讲 开放条件下的经济政策 一、单项选择题 1、根据蒙代尔的分配原则，当一国同时面临通货膨胀和国际收支逆差时，政府应采取（ ）。 A紧缩的财政政策和扩张的货币政策 B扩张的财政政策和紧缩的货币政策 C紧缩的财政政策和紧缩的货币政策 D扩张的财政政策和扩张的货币政策 2、若国际收支不平衡是由于总需求大于总供给而形成的收入性不平衡，可采取的措施是（ ）。 A紧缩的财政货币政策 B扩张的财政货币政策 C直接管制政策 D货币贬值的汇率政策 3、若国际收支不平衡是由于季节性变化等暂时性原因形成的，可运用的政策是（ ）。 A外汇缓冲政策 B直接管制政策 C财政货币政策 D 汇率政策 4、在国际收支调节中，应付临时性失衡一般使用（ ）。 A外汇缓冲政策 B货币政策 C财政政策 汇率政策 5、在国际收支出现结构性失衡的情况下，许多发展中国家采取的调节政策通常是（ ）。 A外汇缓冲政策 B财政货币政策 C汇率政策 D直接管制措施 6、如果一国出现国际收支逆差,该国可以采取的政策是（ ）。 A增加政府支出 B降低再贴现率 C本币贬值 D在公开市场业务中卖出政府债券 7、通过增税和减少政府开支,使私人和政府对商品和劳务的需求萎缩,借以减少商品和劳务的进口,从而缩小和消除国际收支逆差的调节政策是（ ）。 A 紧缩性财政政策 B 扩张性财政政策 C 紧缩性货币政策 D 扩张性货币政策 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 35 页 共 64 页 8、根据通行的国际标准，一国持有的国际储备应能满足其（ ）的进口需要。 A 2个月 B 3个月 C 5个月 D 6个月 9、按照（ ）的高低，外汇储备资产可分为三级储备。 A安全性 B流动性 C赢利性 D收益性 10、外汇储备资产中的一级储备特点的是（ ）。 A赢利性最高，流动性最低 B赢利性最低，流动性最高 C赢利性和流动性都高 D赢利性和流动性都低 11、国际储备资产中比重最大的是（ ）。 A黄金储备 B外汇储备 C普通提款权 D特别提款权 12、要保持国际储备的安全性、流动性和赢利性，必须使国际储备货币（ A标准化 B证券化 C多元化 D单一化 13、我国外汇储备资产的投资管理原则是（ ）。 A坚持以安全性和流动性为主，适当兼顾赢利性 B坚持以安全性和赢利性为主，适当兼顾流动性 C坚持以赢利性和流动性为主，适当兼顾安全性 D统筹兼顾安全性、流动性和赢利性 14、通常所说的“纸黄金”是指（ ）。 A 黄金 B 外汇 C 普通提款权 D特别提款权 15、金本位货币制度下的汇率制度属于（ ）。 A浮动汇率制度 B联合浮动汇率制度 C固定汇率制度 D联系汇率制度 二、多项选择题 1、开支变更政策是指（ ）。 A 汇率政策 B 财政政策 C 货币政策 D 外汇缓冲政策 E 直接管制政策 2、能够用于纠正一国外部失衡的政策有（ ）。 A开支变更政策 B开支转换政策 C产业政策 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 。 ）第 36 页 共 64 页 D贸易管制政策 E外汇管制政策 3、国际收支出现逆差时，政府可以采取的财政货币政策有（ ）。 A在公开市场上买入政府债券 B减少政府支出 C提高法定存款准备金率 D提高再贴现率 E减少税收 4、用于调节国际收支逆差的宏观经济政策有（ ）． A紧缩性财政政策 B 紧缩性货币政策 C加强外贸管制政策 D 加强外汇管制政策 E实行本币升值的汇率政策 5、国际储备的作用主要有（ ） A融通国际收支赤字 B促进国民经济增长 C促进资源合理配置 D作为向外借债和还债资信的物质基础 E充当干预资产，稳定本国汇率 6、可划入一国国际储备的有（ ）。 A中央银行持有的外汇储备 B中央银行持有的黄金储备 C商业银行持有的外汇储备 D本国居民持有的外汇储备 E IMF分配的尚未动用的特别提款权余额 7、特别提款权具有如下哪些职能（ ）。 A价值尺度 B支付手段 C贮藏手段 D流通手段 E保值功能 8、一国的国际储备的主要来源有（ ）。 A一国的经济增长 B经常项目下的顺差 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 37 页 共 64 页 C资本项目下的顺差 D本国的储蓄 E政俯和中央银行对外借款 9、一国国际储备的管理一般包括（ ）。 A国际储备水平的管理+ B国际储备结构的管理+ C国际储备需求的管理 D国际储备供给的管理 E国际储备成本的管理 10、在下列哪些情况下，一国需要持有较多的国际储备。 A对外贸依赖程度较高的国家+ B国际清偿能力较强的国家 C经济调整的强度与速度较低的国家+ D外贸外汇管制严格的国家 E实行固定汇率制和稳定汇率政策的国家+ 11、一国国际储备的数量多少及增减变化需考虑的因素主要有（ ）。 A经济开放与对外依赖程度 B外贸条件的变化 C本国货币的国际地位 D突发事件对储备的要求 E经济增长率 12、国际储备结构管理主要包括（ ）。 A黄金储备与外汇储备的结构管理+ B外汇储备的货币结构管理+ C外汇储备的利率结构管理 D外汇储备资产形式的结构管理+ E黄金储备资产形式的结构管理 13、一国外汇储备中币种的结构管理需考虑的因素有（ ）。 A该国贸易与金融性对外支付所需币种 B该国外债的币种构成 C一国经济政策的要求 D各种储备货币的收益率 E该国货币当局在外汇市场干预本国货币汇率所需币种 14、在布雷顿森林体系崩溃后，美圆仍是最主要的储备货币的原因有（答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 。 ） 第 38 页 共 64 页 A美圆是国际结算中使用得最多的货币+ B美圆钞票发行最多 C美国巨额的贸易逆差为其他国家储备美圆提供了便利和条件 D美国的货币市场和证券市场最为发达+ E美国是经济最发达的国家 三、名词解释 米德冲突 丁伯根原则 国际储备 国际清偿能力 外汇储备 普通提款权 特别提款权 国际储备水平 汇率政策 四、简答题 1、蒙代尔分配原则存在的问题有哪些？ 2、开放经济条件下的经济政策目标是什么？有哪些可供选择的政策工具？ 3、什么是“斯旺图示”？ 4、“蒙代尔政策搭配理论”的主要内容是什么？ 5、汇率制度有哪些主要类型？ 6、西方学者关于浮动汇率制度和固定汇率制度优劣的争论包括哪些焦点？ 7、什么是汇率目标区？什么是货币局制度？ 8、汇率制度选择的依据是什么？ 9、政府对外汇市场干预有哪些类型？ 10、什么是直接管制政策？如何评价其利弊？ 11、外汇管制的方式和内容包括哪些？ 12、货币自由兑换的含义是什么？如何评价其利弊？ 13、国际储备需要具有哪些基本特征？ 14、国际储备的作用是什么？ 15、国际储备适度规模的决定因素有哪些？ 五、论述题 1、开放条件下的财政货币政策分析向我们展示了哪些重要的结论？IS-LM-BP模型是如何解释这些结论的？ 2、一国实现货币自由兑换需要具备哪些条件？ 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 39 页 共 64 页 案例材料 案例1：人民币一次性升值40%的价值分析 我反复认真读了《中国：这么多美元怎么办》一文后，认为对中国而言，或许人民币一次性升值40%是一种有利的选择。我的分析是这样的： (一)出口影响 1．滑坡动因 政府官员、学界、制造业不支持人民币升值，核心原因有三，A. 08财年国内出口增幅同比下挫至少17.9%；B. 中国经济结构出口占比达40%左右，出口增幅继续滑坡，09“保八”将难以达成；C. 出口增幅继续滑坡，将带来大量失业与相关社会动荡。 但我认为，如果放任出口增幅继续巨量滑坡，的确会带来上述B和C的后果，然而这与人民币贬值并无因果关系。08财年国内出口增幅同比深度下挫，核心原因依次为： A. 欧美经济危机导致需求萎缩 B. 中国制造的产品安全负面报道，比如07财年宠物食品添加三聚氰胺的丑闻 C. 进口商社会责任，比如：富士康代工iPod的血汗工厂的报道，因为巴西、印度、俄罗斯、南非、越南、土耳其、东欧、菲律宾、泰国、墨西哥等国人均工资已是中国2.5-3.5倍。 与之相反，人民币一次性升值40%，反倒能促进上文说的“09保八”和“扩大就业”。我的理由是： 竞争优势 人民币汇率一次性升值40%，升值后中国制造相较巴西、南非、越南、土耳其、东欧等等中国制造替代国，依然具备鲜明的竞争优势，因为质量和品牌相近的话，价格是进口商考虑的根本因素。 上述国家人均工资是中国的2.5-3.5倍，其他生产要素，如土地、原料、设备价格相差无几，能源价格和资本自由流动性的优势也比中国好的有限，汇率一次性升值40%后这个价格依然存在。比如：九十九美分商店、沃尔玛的超级特价区，基本全部是中国制造，如：2.99美元的登山靴、99美分的老花镜、总价99美分的一套小扳手(有十多个)，这种零售价即便翻倍以后，上述国家依然连出厂价也要高于此，遑论零售价； 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 40 页 共 64 页 需求分析 中国制造的产品基本是刚性需求，如：服装、鞋帽、家具等等日用必需品，汇率一次性升值40%后，等于整体提价40%，但他们能不穿鞋、不穿衣服、睡在地板上吗？ 更何况，涨价后的中国制造依旧比巴西、南非、越南、土耳其、东欧的便宜很多，充其量也就是3个月左右的适应期，看到上述国家的价格依然远比中国制造高，而质量差距为零，当然又会继续依赖中国制造。 品牌提升 众所周知，国内零售350-1500元的一线品牌服装和鞋，在欧美零售大致25-35美元，而用料、做工都比同品牌国内产品考究很多，丝毫不夸张的说，不比二线国际品牌差，但零售价不足人家的50%，其他如家电、玩具、机电、汽车等等出口产品同样是地摊货的形象，汇率一次性升值40%后，自然大大提升中国制造的品牌形象与质量信心。如海尔电器国内零售价格甚至不比国际一线品牌低，但是国际零售价格不到人家的50%，销售国公众当然怀疑其产品质量。 (二)进口影响 进口结构 国内80%的进口是矿石、石油、粮食等大宗交易品和消费电子、家电、汽车、制造业的核心部件，比如：电脑的中央处理器CPU/硬盘，家电芯片、手机芯片、汽车发动机等等。 2. 扩大内需 零售价格 汇率一次性升值40%后，会迅速降低国内十大振兴行业的制造成本，在3个月内传导到零售价格，激发工薪阶层购买意愿，如：欧美200美元笔记本上网电脑，国内至少要2450元，跌穿1000元价格心理线后，将迅疾覆盖工薪阶层，比如2000年手机跌穿1500元，18个月即在城市工薪阶层普及即是明证。 降低壁垒 伴随汇率一次性升值40%，将上述进口产品的关税在未来两个财年降低为零，同步取消进口商组装成整机后的出口份额限制，则消费电子、家电、汽车等将实现国际价格同步，大举扩大内需。 比如，同等配置的汽车，国内价格是国外的2.3倍-2.5倍，汇率和关税不能不说是主要 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 41 页 共 64 页 因素，当前15万左右的家庭轿车，若与配置相同的国际价格对等，只需不足7万，重掀亨利·福特以400美元价格在中产阶层普及汽车的神话，当然是可以看的到的事。 汽车普及将对整车与零部件制造业、汽饰汽修汽贸、保险金融、油品、路桥、旅游、游品、住宿餐饮等下游行业有大幅提振，扩大就业，实现胡锦涛主席、温家宝总理反复强调的经济结构调整。 3. 行业振兴 钢铁、船舶、装备制造、纺织、地产的行业影响就更加明显，钢铁行业的核心成本即铁矿石，其对进口的依存度2005年就已达57%，船舶电子、装备制造和纺织机械核心设备进口依存度已经是100%，降低进口成本后，对整个行业及其下游行业的提振价值，远远高于现有的行业振兴规划，地产业面临建材成本大幅下降，需求深度下滑，当然会直接刺激开发商降价，进而重新拉动需求。 上述扩大内需和行业振兴得以实现后，大量扩大就业，推进“09保八”的胜算的同时，也将失业暴增引致社会动荡的隐忧熄火。 (三)国际空间 目前，欧美对华贸易非议越来越大，汇率一次性升值40%，将给中国的外交带来更大空间，包括要求欧美放松对中国高科技出口的限制等等。 (四)外储升值 随着奥巴马政府救市方案执行，美国政府发行万亿量级美元债券已是迟早的事，与其坐等美元贬值中预期的沸腾民怨和主管官员剧增的挫折感与公众压力，不如与美国政府债券发行同步升值，赢得公众赞誉，特别是在这个失业率高升，社会不稳定性可能大增的时期，提振公众信心尤为重要。 案例2：尼克.里森与巴林银行倒闭 1995年2月26日，英国中央银行——英格兰银行宣布了一条震惊世界的消息：巴林银行因发生8.6亿英镑的巨额亏损，不得继续从事交易活动并将申请资产清理。10天后，这家拥有233年历史的银行以1英镑的象征性价格被荷兰国际集团收购，这意味着巴林银行的彻底倒闭。 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 42 页 共 64 页 巴林银行集团曾经是英国伦敦城内历史最久、名声显赫的商人银行集团，素以发展稳健、信誉良好而驰名，其客户也多为显贵阶层，包括英国女王伊丽莎白二世。该行成立于1763年，其创始人弗朗西斯，巴林爵士地位显赫，威尔士亲王是巴林家的曾孙。该银行在世界金融史上具有特殊地位，被称为金融市场上的金字塔。它由最初一家贸易行开始，不断拓展，成为政府债券的主要包销商，在欧洲金融界具有举足轻重的地位。它不仅为一大批富贵人家管理钱财，还为英国政府代理军费，从一个小小的家族银行，逐步发展成为一个业务全面的银行集团。巴林银行集团的业务专长是企业融资和投资管理。尽管是一家老牌银行，但巴林一直积极进取，在20世纪初进一步拓展公司财务业务，获利甚丰。如年代开始向海外发展，在新兴市场开展广泛的投资活动，仅1994年就先后在中国、印度、巴基斯坦、南非等地开设办事处，业务网络点主要在亚洲及拉美新兴国家和地区。截止1993年底，巴林银行的全部资产总额为59亿英镑，1994年税前利润高达1.5亿美元。其核心资本在全球1000家大银行中排名第489位。然而，这一具有233年历史、在全球范围内掌控270多亿英镑资产的巴林银行，竟毁于一个年龄只有28岁的毛头小子尼克·里森之手。 尼克·里森是英国一个泥瓦匠的儿子，从未上过大学。1987年，他加入摩根斯坦利。这一资历使他在1989年被巴林银行录用，成为一名从事清算工作的内勤人员，其职责是确保每笔交易的入帐和付款。当时巴林银行越来越多地从事金融衍生业务，里森也参与进来。当新加坡国际货币交易所意图成为亚洲新兴金融业务的中心时，巴林银行也想在此获取一席之地，而里森则受命组织一个班子去实现这一目标。里森到了新加坡之后，开始只是做他在伦敦干过的清算工作，其后由于缺乏人手，他开始自己做起交易来。因其工作出色，里森很快受到银行重用。1992年，里森被派往巴林银行新加坡分公司担任经理，他的赚钱才能得到了充分的发挥。1993年时，年仅26岁的里森已经达到了事业的巅峰，为巴林银行赢得1000万英镑，占巴林当年总利润的10%，颇得老板的赏识和同行的羡慕，总部对他的盲目信任几乎替代了对其交易的监控。 里森于1992年在新加坡任期货交易员时，巴林银行原本有一个“99905”的“错误账号”，专门处理交易过程中因疏忽造成的错误。这原是金融体系运作过程中正常的错误账户。1992年夏天，伦敦总部要求里森另设立一个“错误账户”，记录较小的错误，并自行在新加坡处理，以免麻烦伦敦的工作。于是里森又建立了一个在中国文化看来非常吉利的“88888”错误账户。几周后，伦敦总部又要求使用原来的99905的帐户与伦敦总部联系，但这个已经建 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 43 页 共 64 页 立的88888错误帐户，却没有被销掉，由此埋下了致命的隐患。 1992年7月17日，里森手下一名交易员金姆·王误将客户买进日经指数期货合约的指令当做了卖出，损失是2万英镑，当晚清算时被里森发现。但里森决定利用“88888”账户掩盖失误。几天后，由于日经指数上升，损失升到了6万英镑，里森决定继续隐瞒这笔损失。另一个与此同出一辙的错误是里森的好友及委托执行人乔治犯的。与妻子离婚后的乔治整日沉浸在痛苦之中，并开始自暴自弃。作为自己最好的朋友，也是最棒的交易员之一，里森很喜欢他。但很快乔治开始出错了：里森示意他卖出的100份九个月的期货全被他买进，价值高达800万英镑，而且好几份交易的凭证根本没有填写。为了掩盖失误、隐瞒损失，里森又将其记入“88888”账户。此后，类似的失误都被记入“88888”账户。里森不想将这些失误泄露，因为那样他就只能离开巴林银行。但账户里，的损失数额像滚雪球一样越来越大。如何弥补这些错误并躲过伦敦总部月底的内部审计以及应付新加坡证券期货交易所要求追加保证金等问题，成了里森头疼的事情。为了弥补手下员工的失误，里森将自己赚的佣金转入帐户试图隐瞒，其前提当然是这些失误所引起的损失金额不能太大。但乔治造成的错误确实太大了，急于想挽回损失的里森开始从蓄意隐瞒走向另一种错误——冒险，以红眼赌徒的心态决定恶性增资：即在明知风险极大的情况下，以增加投资作为筹码，赌一输赢。 为了赚回足够的钱来补偿所有损失，里森开始增加恶性增资，承担的风险亦愈来愈大。他当时从事大量跨式部位交易，试图依赖当时稳定的日经指数，从中赚取期权权利金来弥补亏损。其实他也深知，如果运气不好，日经指数变动剧烈的话，此交易将使巴林银行承受极大损失，但赌性覆盖理性的他顾不了那么多了。里森在最初一段时日内做得还算顺手，到1993年7月，他已将“88888”帐户亏损的600万英镑转为略有盈余。当时他的年薪为5万英镑，年终奖金则将近10万英镑，如果里森就此打住，那么，巴林的历史也许会改变。但在其膨胀的赌性支配下，里森继续恶性增资，加大筹码。此时市场价格开始破纪录地波动，用于清算记录的电脑故障频繁，等到发现各种错误时，里森的损失已将近170万美元。在无路可走的情况下，里森决定隐藏这些失误，幻想以继续恶性增资来扳转局面。 1994年7月，“88888”账户的损失已达5000万英镑。此时的里森完全成了一个赌徒，他一边将巴林银行存在花旗银行的5000万英镑挪用到“88888”账户中，一边造假账蒙蔽巴林银行的审计人员。他幻想着以通过恶性增资赌赢市场行情，反败为胜，补足亏空。 里森买卖的是一种最简单的衍生金融工具——日经指数225的期货指数。这是日本225 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 44 页 共 64 页 种股票的价格指数，类似于美国的道琼斯指数。这种交易并不复杂，里森对价值几十亿美元的日本股票和债券设定一个可随时兑现的赌注，这种方式类似于拉斯维加斯那种被称之为“过或不及”的足球赌博，即赌球赛的结果超过或不及某一比分，而里森赌的是日经指数超过或不及某一点数。所不同的是，在美式足球赌博中，如果他输了，只赔掉他的下注：而在期货市场，交易者只需押上一个很小的比例(这一比例为6%)，所以得失必将超出赌注的许多倍。 巴林银行自以为没有什么风险，因为里森称他所做的巨额买进是根据客户的指令进行的，而且被认为是使用客户的资金。此外，巴林银行不知道这些交易是通过私设的88888号帐户进行的，而且不受任何约束，结果便是致命的。因为私设的88888号帐户有一个特点：不论是在大坂还是新加坡，都要求在交易日结束时即时交割交易合同的差额，由于88888号帐户名义上归巴林银行所有，巴林银行自动地进行支付。 1994年11月下旬或12月，里森决定要赌日经指数不会掉到19000点以下，这似乎是一个安全的下注，因为他判断日本经济在30个月的萧条后开始复苏。但事实上1994年12月和1995年的1月，日经指数225从19000点开始向下跌。1995年1月17日，7.2级地震毁坏了日本城市神户，以往曾坚如磐石的日经指数在一周内下跌了7%多。尽管如此，里森仍然在之后的三周内又买进了几千手期指，把宝押在日经指数将稳定在19000点上。在2月份的头一周，里森赚了1000万美元，巴林银行高层欣喜若狂，梦想着里森每周都能为他们赚进这么多。但此后的行情急转直下，里森开始了最后的疯狂押赌，他完全逆市场趋势而动的大额交易使损失越来越大。没有这种套头或对冲，也没有另外的押注可以使巴林免遭巨额亏损。里森试图恶性增资买卖日本政府债券，但这又造成新的巨额亏损。显然，巴林的财务已经失控，巴林银行总部一直为里森疯狂的恶性增资举动供给资金，4个星期内达8.5亿美元。 1995年2月23日，是巴林银行期货交割的最后一日，这一天，日经指数下跌了350点，而里森却买进了市场中所有的合约，到收市时，里森总共持有61039份日经指数期货的多头合约和26000份日本政府债券期货的空头合约，而市场走势和他的操作完全相反，里森带来的损失达到8.6亿英镑，这是巴林银行全部资本及储备金的1.2倍，恶性增资的巨额损失最终把巴林银行送进了坟墓。 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 45 页 共 64 页 案例3：解密中信泰富和中国国航衍生品亏损原因 中国国航和中信泰富情况一样，在现货部位为空头时，合约前半部分为套保操作，在合约后半部分的对价中向对手卖出期权，不符合套保原则，从而使整个交易成为投机行为。 石油价格大跌，中国国航却笑不出来。巨大数额的衍生品交易亏损不但使公司收益降低，还面临着来自投资者的责难和国资委的审查。和中国国航类似，中信泰富、东方航空、深南电、中国远洋等企业因“套期保值”导致巨额亏损的新闻近来不断见诸报端，部分人士对衍生品市场甚至对期货市场的套期保值功能产生了怀疑，一些原本想在巨大价格风险波动中进行保值操作的企业也停下了脚步。 为何上述企业“套期保值”的操作非但没有锁定风险，反而引发了亏损？要回答这个问题需要确定这些公司的操作到底是在进行套期保值还是投机行为。 根据美国商品期货交易委员会(CFTC)对套期保值概念的界定，真正的套期保值交易必须包括五个要素：现货经营和期货交易品种相同或相关，方向相反，数量相当，时间相当或相近，目的是锁定企业能够或愿意承受的成本或利润。 套保的效果要由期现货盈亏合并计算得出，强调任何某单一方面的盈利都是对套期保值不正确的理解。如果企业进行的是严格意义上的套期保值交易，并且遵循套期保值基本原则的话，那它在期货市场上的盈亏一定对应着现货市场上的亏盈，就很容易正确地核算出套期保值的效果来；相反，投机是通过对价格走势的预测来进行交易，期望获得价差收益。二者区别在于：套保旨在防范风险，投机意在获利；套保必须针对需要保险的目标，交易方向受限制，投机纯粹为了获利，交易方向没有限制。企业为套保而参与那些附带对价条件的合约不能算作套期保值。 “套保”合约详解 基于上述条件，我们再对中信泰富和中国国航的“套期保值”操作进行对比分析。中信泰富要对澳大利亚一笔约42亿美元的投资项目做汇率套保。这笔投资首期支付16亿澳元，其后25年中，年运营费用10亿澳元，为了降低项目面对的货币风险，公司先后与13家外资银行签订了24款外汇累计期权合约，币种涉及澳元、欧元及人民币。其中多份合约涉及澳元，最大交易金额为94.4亿澳元。 中信泰富投资的杠杆式外汇合约主要有4种，分别为澳元累计目标可赎回远期合约、每日累计澳元远期合约、双货币累计目标可赎回远期合约、人民币累计目标可赎回远期合约。 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 46 页 共 64 页 在澳元合约中，双方约定的接货汇率为澳元兑美元0.87，若汇率低于此数值，公司须以两倍数量接货；双币合约规定，中信泰富必须以0.87的澳元兑美元的汇率、或者1.44的欧元兑美元汇率，按照表现更弱的一方来接盘澳元或者欧元，直到2010年7月；而人民币合约则参考美元兑人民币汇率 6.84计算盈亏。 合约规定，每份澳元合约都有最高利润上限，当达到这一利润水平时，合约自动终止。所以在澳元兑美元汇率高于0.87时，中信泰富可以赚取差价，但到一定利润水平对方可以不再执行合约，如果该汇率低于0.87，不能自动终止协议，中信泰富必须不断以高汇率接盘，理论上亏损可以无限大。 再来看中国国航的合约。中国国航燃油成本占到公司总运营成本的40%以上，因此需要利用期货市场套期保值对价格风险进行有效规避。为控制燃油成本，中国国航于2008年7月选择了双向的期权头寸，即同时(1)卖出一个看跌期权(如果到期日市场价格S低于行权价X1，公司不得不以X1价格从对方买入原油产品，亏损X1-S；(2)买入一个看涨期权(如果到期日市场价格S高于行权价X2，公司有权利以X2价格向对方买入一定数量的原油，盈利S-X2)。如果油价低于X1，公司将出现亏损，如果高于X2，公司将出现盈利，如果介于X1和X2之间，则公司不盈不亏。 是对赌投机，而非套保 中信泰富和中国国航两个事件均为国内企业参与国际衍生品市场交易不当而遭受巨额损失，其性质应为“对赌投机”而非“套期保值”。我们可以根据套保各要件进行逐一分析： 第一，从交易目的和合约内容实质上看，都带有明显的投机性。中信泰富买入累计期权的初衷是为了对冲投资澳大利亚矿业项目的外汇风险(澳元升值风险)，但从合约内容上看，该公司为了回避有限的汇率上涨风险，却附带了在汇率下跌时可带来巨大敞口风险的对价协议(按约定汇率双倍买入)，在期权市场的做空行为使其实际上成为国际市场上大型金融机构才能承担的角色—发售期权的庄家，在买进看涨期权的同时，进一步赌注澳元汇率不会下跌，其强烈看涨澳元汇率并期望从中获取高额利润的动机由此可见。 中国国航通过买入看涨期权锁定原料成本的愿望可以认定为套保，但其基于牛市判断而卖出看跌期权，在规避了油价上涨产生的风险的同时，也成为期权的庄家，产生了一个新的价格下跌的敞口风险。 由以上两案来看，两公司都存在这样的问题：其订立的合约如分为两部分的话，前半部 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 47 页 共 64 页 分买入看涨期权可以看作出于保值的愿望和行为，但后半部附带的作为前半部合约对价的卖出协议，使两公司都成为期权的庄家，从而使整个交易成为投机交易。从这个角度看，两公司的投行对手才是真正的资产“保值”者，他们以合约前半部条件为“权利金”，购买了一个“看跌期权”，从而规避了资产价格下跌的风险。实际上，目前一般认为，累计期权本身就是投行们利用专业优势和定价优势设计的攫取财富的工具，对买卖双方来说都具有强烈的投机色彩。 第二，从品种上来看，两公司符合套期保值品种相同或相关的要件，但不是本案例的关键。 第三，从交易方向来看，从上述案例中可以看出，中信泰富买入看涨期权方向符合套保要求—公司目前手中没有澳元，在现货方向上可以视作是持有空头部位，因此在衍生品方向上应当买入；但作为对价部分的卖出期权规定(汇率跌破0.87时向对手出售澳元)，则与其外汇现货所需方向相同—目前中信泰富手中没有澳元，相当于卖出了澳元，但合约后半部的对价协议却要向对手卖出澳元，二者方向相同，已不属于套保交易。中国国航和中信泰富情况一样，在现货部位为空头时，合约前半部分为套保操作，在合约后半部分的对价中向对手卖出期权，不符合套保原则，从而使整个交易成为投机行为。 第四，从时间上来看，交易时间约定已脱离套保原则。在套保时间周期上，一般每笔交易应对应于相应的现货周期，如中信泰富，如投资付款方式为1年结算的话，套保操作则应以1年为期限，但实际上中信泰富2007年所签(从公告上推测出的时间)衍生交易合约期限至2010年，与现货周期极度不符。中国国航所签衍生交易合约期限最长至2011年，如果该公司以一年一付款的方式购买航油，其衍生品交易周期与现货周期不对应。因此，两公司在时间上均并未严格对应其现货市场交易周期，超出部分可视为投机。 第五，从数量上来看，由于衍生品履约周期为3年，远远长于现货贸易周期，造成两公司衍生品量都大大超过实际所需保值量。中信泰富买入外汇金融衍生产品的初衷是为了对冲投资澳大利亚矿业初期投资16亿澳元的外汇风险，加上1年10亿澳元的运营费用，1年所需澳元总量也不过26亿澳元，但在外汇衍生品上的投资实际上最终持有超过90亿澳元(仅以其一笔最大的合约头寸计)，金额比实际矿业投资额高出3倍多，大大超出所需保值部分，带来新的数十亿澳元敞口风险。 中国国航航油套保量为其年需求量的50%上下，但一保3年的操作，使其实际上拥有所 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 48 页 共 64 页 需保值量3倍的衍生产品。可见，两公司的操作均已经背离套期保值原则，带来了新的敞口风险。 实际上，一般情况下，通过对远期、期货、互换、期权等进行组合即可实现保值需求，复杂的结构性产品一般都有投机的成分。如果两公司完全从保值避险出发，出于避免澳元上涨或航油上涨目的，则完全可以购买看涨期权，其最大的损失无非为权利金这一“保险费”。 套保应从源头抓起 近年来，发达国家的场外衍生品市场发展迅速，花样不断翻新的产品在经过华尔街精英的包装后，成为向外兜售的良好“风险管理”工具。国内企业因为缺乏对各类衍生工具的了解和研究，容易轻易签下风险不对等的合约而遭受巨额损失。 如中信泰富签订的累计期权合约( Accumulator，按谐音香港称之为I will kill you later，我晚一会杀死你)，是近几年新兴的一种金融衍生产品，其一般运作模式是，由大的投资银行等机构向客户(对手)出售一份期权合约，合约规定客户可以在固定的期限内、以一定的折扣价格、连续购入一定数量的资产，如果资产价格上涨到一定的程度，卖方有权终止合约；但是如果资产价格跌破协议接货价，客户必须以协议价格赔钱购入资产，直至协议到期。对客户来说，这样的协议收益有限，风险却无限。而累计期权的卖方在设计产品时，凭借定价优势，一般会为期权合约在执行时间上预留了足够的反转空间，因此客户承担相当大的风险。 中国企业从中航油开始，屡屡折戟于复杂的期权市场，除了对复杂衍生品缺乏了解之外，更与国内企业投机心态严重、风险管理水平不高、内控机制不足有关，从而使风险不断积累和扩大。 如从中国航空公司的情况看，公司的初衷是固化成本，但航空公司做套期保值的人员并不是都对期货交易很精通，更多的是依靠行业分析和报告来判断和操作。由于2007年乃至2008年上半年，几乎所有的投行分析报告都认为国际油价在2008年下半年会继续攀升，高看至200美元，航空公司因此误判了趋势，在保值的同时又进行实质的投机，造成巨大损失。 中国国航在现货价格跌破卖出看跌期权的执行价格X1之后，还是可以补救的，补救的措施就是再以一个合适的执行价格买入一个看跌期权，用来对冲其卖出看跌期权的风险，但中国国航管理层期望扳回损失，错失了挽救的机会。中信泰富签合约时同样只想到了涨没有想到跌。 在内控机制的问题上，中信泰富体现得较充分。中信泰富董事局主席荣智健的公开信中 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 49 页 共 64 页 称，“集团财务董事未遵守集团风险对冲政策，在进行交易前未按照公司一贯规定取得董事会主席的事先批准，超越了职权限度”，“财务总监未尽其应有的把关职责，没有将此等不寻常的对冲交易提请董事会主席关注”。显然中信泰富公司在金融衍生品交易方面缺乏有效的流程控制，风险对冲政策形同虚设。 由于语言理解、外汇波动风险等因素的存在，企业参与国外市场面临更多的风险因素或更大的成本；场外市场通常信息不透明、不对称，且存在一定的信用风险(如安然事件)；从品种类型上看，远期、期货、互换、掉期、期权等基础性风险管理工具风险相对较小，使用简单便利，完全可以管理相应资产风险，而复杂的结构性产品不易理解和使用，部分品种设计中隐含的条件可能带来较大风险。 从风险可控性来说，衍生品市场的使用，国外市场不如国内市场，场外市场不如场内市场，结构性产品不如基础性产品。不过，我们不能因为这些失败的企业个案，就此否定衍生品市场的套期保值功能，甚至因此停滞对整个衍生品市场的发展。相反，应该反省的是为何这些境内企业经常因为保值的初衷而进入投机领域。这个问题，部分原因是由于国内衍生品市场发展大大落后于国际市场，产品开发设计和市场营销能力也处在较低层面，迫使这些境内企业不得不舍近求远，从而落入别人设下的圈套。更重要的是，国内企业缺乏人才，风险管理技术水平落后，但仍好大喜功，贪图眼前利益而涉足投机。 因此，进一步发展境内场内衍生品市场，增强企业风险意识，培育企业现代市场高端经营人才，引导企业正确利用期货市场管理风险是当务之急。 案例4：企业外汇风险防范案例分析 一、案例缘由 某公司是一家生产型的涉外企业，原材料大部分从国外进口，生产的产品约有三分之一销往国外。企业出口收汇的货币主要是美元，进口支付的货币除美元外，主要还有欧元和英镑。该企业每个月大约还有100万美元的外汇收入，400万美元左右的非美元（欧元、英镑）对外支付。2002年年中，欧元兑美元汇价在平价下方，英镑兑美元也在1.5美元左右，而2003年上半年欧元兑美元不仅突破了平价，而且最高时甚至达到1欧元兑换1.18美元，该公司因此而蒙受了巨大的汇率风险损失。 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 50 页 共 64 页 二、分析 该公司出口收汇的金融小于进口付汇金额，每月收付逆差约300万美元，且进口付汇与收入外汇的币种也不匹配，存在非美元货币在实际对外支付时，与签订商务合同或开立远期信用证时的成本汇率相比升值的风险。因此，该公司迫切需要进行外汇风险防洪和规避。 三、防范方法 （一）采取货币选择法 争取在进口合同中使用与出口合同一致的货币，这样，可消除约100万美元的敞口头寸。 （二）采取“提前错后”法 如预测美元汇率继续看跌，欧元、英镑汇率继续看涨，则可争取提前收取出口货款，提前支付进口货款，以消除出口远期收汇和进口远期付汇的汇率风险。 （三）采取外汇交易法 上述两种方法一方面可能存在与对方谈判结算条件上的困难，另一方面也只能规避部分汇率风险。因此，该公司可选择外汇交易法来防范汇率风险。这种情况下，外汇交易法是一种比较现实、经济和有效的防范方法。 为更好地达到保值避险的目标，首先要在签订非美元商务合同或开立非美元远期信用证时，将当时的市场汇率作为保值避险时参考的成本汇率，积极运用远期外汇买卖等保值手段，在分析外汇市场走势的基础上，在适当时机买入远期支付的非美元货币，相应卖出远期美元，也就是将支付时的汇率提前确定，避免出现到实际支付时，由于市场的即期汇率大幅升值造成汇率风险损失的局面。对于该公司收付汇逆差的300万美元，则可利用银行推出的远期结售汇来进行套期保值。 该公司也可利用外汇期权来防范汇率风险，如支付一定的期权费买入欧元和英镑看涨期权。如果到期日英镑和欧元上涨到协定价格以上，则按协定价行使期权，这样，欧元和英镑的汇率就锁定在协定汇率水平。如英镑和欧元汇率在协定价以下，则不行使期权，而是从市场上以更优惠的市场汇率买入欧元和英镑。 利用期权套期保值，在到期日期权买方既可选择执行期权合同，也可选择不执行合同，从而可以在欧元和英镑下跌时利用市场的有利汇率，但为购买期权需付出一笔较可观的期权费。而远期交易则不管汇率如何变化都必须进行实际交割，但远期交易除可能需存入一笔保证金之外，无需缴纳费用。因此，利用远期交易和期权交易进行套期保值各有利弊。从我国 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 51 页 共 64 页 银行目前提供的避险产品来看，多数银行尚未推出外汇期权业务，因此，利用远期交易避险应是该公司较为现实的选择。 案例5：外汇储备多元化管理的战略选择 一、外汇储备性质的认识“误区”——它是政府的财富吗？ 首先，我们可以观察到在货币当局的资产负债表上，外汇储备在资产方，对应的负债方则是中央银行的货币发行。这实际上说明，外汇储备的形成机制是中央银行发行央行票据通过公开市场操作，在金融市场上把企业、居民持有的外汇资产购买过来。因此，每一笔外汇储备背后都对应着中央银行的票据。人民银行发行央行票据则是需要还本付息的。 进一步而言，即使财政部门通过发行特别国债从货币当局手中购买外汇储备。这部分外汇储备与特别国债的债务相对应。因此，需要我们走出的认识“误区”是： 第一，外汇储备并非中央银行的财富，也并非财政部门的财富，而是政府对国民的负债。因此，任何形式的财政性支出，特别是像财政资金那样用于基础设施投资、政府消费支出是行不通的。 第二，激增的外汇储备规模与我国盯住美元的汇率制度与不可自由兑换的货币制度是密不可分的。其原因是政府为了稳定汇率、不得不被动大量增持外汇。这一点也并非像普遍的看法——庞大的外汇储备代表我国政府的财政实力变强了。 二、如何确定我国外汇储备的“适度规模” 从全球看，各国央行持有的外汇储备已经超过6.8万亿美元。尤其是亚洲国家与石油输出国家，自1976年牙买加体系确立以来，为应对汇率大幅波动与国际收支失衡，必然要保持适度的外汇储备，以应付交易性风险和预防性风险。因此，这些国家外汇储备呈现爆炸性增长。 那么，一个自然的问题就是一国持有多少外汇储备才算是合理规模呢？考虑到外汇储备的重要功能之一是支付进口。我们可以考虑把它和每月进口额进行比较。根据2007年底的数据测算，中国的外汇储备可应付19.5个月，接近两年的进口需求。这一比例与其他国家相比是比较高的。同样高的还有台湾、日本、俄罗斯等国家。近年来，这些国家在多元化应用外汇储备方面也做出了积极探索。 此外，随着近三十年来频繁发生的金融危机，外汇储备的一个新功能就是防范投机攻击， 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 52 页 共 64 页 稳定外汇市场。因此，普遍公认的“适度外汇储备规模”就是满足支付进口、防范投机攻击与稳定外汇市场三大功能的储备规模。目前，学术界对如何测算“适度的外汇规模”在方法论上也日趋成熟：支付进口的水平由拇指法则决定（例如3个月、6个月、12个月等），偿还外债本息的水平与外债实际规模决定，而用于防范投机性供给的水平则由缓冲存货模型决定。我们总结迄今为止大量的关于中国外汇储备充足与适度规模的经验研究，可以发现，我国“适度外汇储备规模”应当不超过1万亿美元。而现有外汇储备约2.4万亿美元，高出了一倍。 三、超额外汇储备的成本与损失 超额的外汇储备并非“免费的午餐”。亚洲、中东各国付出了不少的成本与代价。对于我国而言，主要体现在三方面： 其一是机会成本。人民银行通过发布央行票据从公开市场操作购买外汇储备。央行票据的利率大约在2-3%左右。但根据发达市场的国债历史收益测算，储备所能获取的收益也就在3-5%，加上操作成本，实际收益是非常低的。但另一方面，我们购买美国国债，为美国政府提供资金。美国政府再通过各种渠道以外商直接投资（FDI）的形式进入我国，获取20%多的高收益。固然，这里面有品牌因素、技术因素、人才因素，但不可否认的是，资金的成本被严重低估。 其二是价值缩水的风险。大量投资于美元资产并偏重于美国国债与机构债的储备结构在美元贬值出现大幅贬值或美国国债与机构债的市场价值缩水时，将面临外汇储备国际购买力显著下滑的危险。2008年以来，金融危机加剧了储备价值缩水的风险。 三是流动性过剩。为了维持汇率的稳定，中央银行必须通过公开市场操作等手段积累外汇储备，即向金融体系注入基础货币，造成国内货币市场流动性过剩。大量的资金无处可去，被投于资本市场和房地产市场上，又造成了资产价格的非理性攀升，一旦资产泡沫破灭，对实体经济和金融体系的打击都将是非常巨大的。 四、外汇储备多元化管理的渐进战略 时至今日，学术界与实务界都认同外汇储备规模远远超过了适度规模，超额的外汇储备成本高昂，短期内储备结构难以调整。那么，我们应当如何确立外汇储备的多元化战略呢？笔者建议是建立多层次、多目标、多主体的管理体系。 首先，应当根据不同的需求，将我国外汇储备划分为不同的层次。对于适度的外汇储备 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 53 页 共 64 页 规模部分应保持较高的流动性，主要用于弥补国际收支逆差、防范投机冲击与稳定汇率等，这部分储备应继续由国际外汇管理部门进行投资管理。 我国外汇储备管理的传统思路是确保流动性与安全性，由于美国国债依然是全球金融市场上最具流动性的安全资产。因此，美元资产依然应当是外汇储备的主要构成部分。根据美国财政部国际资本系统（TIC）数据库统计，截至2007年6月底，我国官方与私人部门持有的美国证券中，长期国债约占50％、长期机构债约占40％、长期企业债、股权与短期债券约占10％。如果假定官方与私人部门的投资行为没有显著差异，以及对美国证券的投资与对其他国家证券的投资没有显著差异，那么运用上述资产结构，我们大致可以推断我国外汇储备的资产结构以国债、机构债为主。另据IMF的官方外汇储备币种构成（COFER）数据库统计，截止2008年第3季度，向IMF上报数据的发展中国家的美元资产占61％、欧元资产占28％、英镑资产占6％、日元资产占3％。假定我国外汇储备的币种结构与其他发展中国家没有重大差别，因此，运用上述币种结构可以大致推断我国外汇储备的币种结构仍然以美元为主。 尽管如此，近10年来，中央银行外汇储备管理的一个新趋势是逐步开始对风险资产的投资，例如股票、新兴市场国家主权债等。根据瑞士银行对70多个央行的统计，截至2008年6月，已经有18个国家央行开始投资股票，16个国家央行投资新兴市场国家债。 其次，对于超过适度规模的外汇储备，应切断其与货币发行之间的联系，由专门的机构通过发行人民币债券等方式取得人民币资金后，向央行购买，未来则可在外汇市场上直接购买外汇。对于超额外汇储备的运用可划分为两大目标——战略性目标与收益性目标。 (一)战略性目标的储备管理可由国家开发银行、进出口银行等机构牵头组织实施。战略性储备按照盈利目标可分为两类：一类是盈利性战略储备。国家开发银行、进出口银行可发债筹集专项资金，按照市场汇率用人民币从央行购入外汇储备，设立政府主导的盈利性储备基金。其资金主要用于支持国有或民营企业“走出去”的项目提供融资，重点支持海外兼并、海外市场拓展、技术升级、资源能源收购等项目。金融危机以来，资源、能源等大宗商品价格大幅回落。我国应当抓住这一有利时机，充分运用超额外汇储备获取我国经济发展所必需、国内储量严重不足等大宗商品。例如铁矿石、铜、钾等资源。另一类是非盈利性战略储备。可由财政部发债筹集专项资金，从央行购入外汇储备。其资金可用于教育、科技、医疗以及外交战略。 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 54 页 共 64 页 (二)收益性目标的储备管理应依托主权财富基金实施。主权财富基金这一概念始于2005年美国道富银行经济学家Andrew Rozanov。但最为权威的定义来自IMF。IMF在主权财富基金的《圣地亚哥原则》中提出，主权财富基金是一般政府所有的、具有特殊目的的投资基金或机构。它一般由政府建立，用来持有或管理资产以达成金融上的目标并采取一系列投资策略，包括投资外国金融资产。主权财富基金具有多样化的法律、组织和管理的结构。它们形式各有不同，包括财政稳定基金、储蓄基金、储备投资公司、发展基金和没有具体养老保险债务的养老保险储备基金。迄今为止，主权财富基金规模约3万亿美元，累计超过40家主权财富基金。 案例6：日元和马克升值的历史经验 人民币汇率问题，以及由此引发的中美贸易争端，近来成为各界热议的焦点；相关的报道和争论亦是甚嚣尘上。这不禁让人联想起历史上相似的一幕，这种相似不算惊人，但也可能对我们会有所启发： 在1969年到1978年，以及1985年至1987年，日元和德国马克同时经历了两轮堪称比翼双飞的大幅升值。两种货币在两次升值中的幅度，均达超过了40%。其中，1984年“广场协议”以及随后日本经济的覆辙，至今令人谈虎色变，并引之为升值恐惧论之经典依据。然而，历史想告诉我们的远不止这些。也许我们还应该记得，广场协议升值的黑名单上，除了日元，德国马克也是赫然在列；然而，两国经济境遇却有着天壤之别。 作为后来者的中国是幸运的，在应对本币汇率升值方面，我们同时有一个失败的教训、一个成功的榜样。尽管失败的教训可以避免，而成功的模式却不能复制；但是，成功和失败的比较，却能让我们更容易看清楚：失败的教训到底是什么？ 第一轮升值：1969年至1978年 20世纪60年代，日本和德国都经历了持续的贸易顺差，尤其是对美国出口急剧上升。在布雷顿森林体系风雨飘摇的时代背景下，1971年美国尼克松政府的“新经济政策”，以及同年西方十国达成的《史密森协定》，对日元和德国马克的汇率升值均产生了推动作用（不过马克的汇率调整更为主动，早在60年代就有小幅调整）。1969年至1978年，德国马克和日元对美元升值的幅度，累计分别达到了49%和42%。在大幅升值的冲击下，德国和日本 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 55 页 共 64 页 经济不可避免地受到了冲击。就我们今天非常关心的经济问题——就业和经济结构调整——而言，当时两个国家的表现存在一定反差。 首先，日本的就业市场状况较为稳定。而德国出现了严重的失业，其失业率从1970年的略高于0.5%，跃至1975年的4%；而身处相同背景的日本，其失业率一直控制在2%左右，与升值前1.2%的失业率相比，变化较为温和。这是由两国劳动力市场的工资弹性差异造成的。日本在终身雇佣制的背景下，企业很少采用裁员来应对经济不景气，而员工也易于接受减薪与企业分担困难。而在当时的联邦德国，工会势力强大，德国工会联合会在整个议会中的席位占到了44%，大部分联邦部长也是工会会员。工会在1974年为实现工资两位数增长而进行了罢工行动，甚至加速了当时勃兰特政府的下台。因此，得益于一个富有弹性的劳动力市场，日本经济在外部冲击下保持了较低的失业率。 但另外一个方面，德国在经济结构的转型方面反应更为迅速。当时德国已形成了以“二元制”为主导的职业教育体系。所谓二元制教育，是把传统的学徒培训方式与现代职业教育相结合，其“二元”为别是企业和学校。在职业培训内容中，不仅包括电气、机械等制造行业，还包括了诸如经济与管理、护理与健康、家政与营养等服务领域的专业课程。此外，职业培训的内容、专业等，也会根据现实需要变化及时进行改进。在1969年生效的《联邦职业教育法》中，还专门将职业改行纳入了职教体系。得益于此，德国较快实现了经济结构调整：在1971年，德国和日本的服务业占GDP比重分别为：49.8%和49.0%；到了1974年，两国的比例则分别是52.7%和50.3%。在经济学中，服务行业提供的产品是典型的非贸易品；因此，服务业的发展，反映了德国经济重心向内需方向调整。而成功的职业教育，则在供给因素方面加速了这一调整过程。 第二轮升值：1985年至1987年 1985年9月，西方五国达成了联合干预外汇市场的“广场协议”。协议规定：日元与马克应大幅对美元升值。事实上，从1985年9月至1989年12月，两者分别对美元升值了46%和42%。同样经历了大幅升值，日本和德国经济的表现却是截然不同。在20世纪80年代后期，日本经济热度一直高于德国；而在90年代初，日本经济经历了泡沫破灭，并开始了“失去的十年”；与此同时，如果不考虑两德统一的冲击，则德国经济始终保持了2%左右的温和增长。因此，把当时日本和德国经济进行比较，也许会有所启示。 日本经济在广场协议之后的表现 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 56 页 共 64 页 汇率的大幅升值对于日本来说，远非“出现泡沫”和“泡沫破裂”这么简单。事实上，汇率升值后的几年中，随着贸易条件的改善，日本对外贸易的福利水平有很大提高；并且，在经济结构调整、对外投资等方面，汇率升值也发挥了积极作用。 从贸易条件改善这方面来看。按照日本东京大学吉川洋教授的估计：从1985年9月到1987年12月，日元兑换美元汇率从240：1升值到130：1，在这两年中，日本共减少了9万亿日元出口收入，占同期GDP的1%，这确实导致了国内投资和消费的减少。但从进口方面看，日元升值后，以日元计价的进口价格下降，并由此导致两年共减少9.3万亿日元的进口成本，比减少的出口收入还稍多。进口商品价格降低，还给企业带来成本下降、利润上升的有利影响。总体上，日元升值带来的进口收益及其关联效应超出了出口损失，并且促使经济增长从依赖出口转向扩大内需为主，使经济结构也发生了积极改变：一些出口企业受升值影响而倒闭，但更多面向内需的企业获得了发展。同时，由于日元升值降低了对外投资成本，为这一时期日本企业的海外投资创造了更好的条件。 不过，日元的大幅升值，确实对外部需求造成了重要冲击。1986年，日本的外部需求对经济增长出现了负贡献，GDP增长率则由1985年的5.08%降至2.96%。在此背景下，日本采取了扩大内需的政策，以期减少对外部需求的依赖，使内需发挥主导作用，从而维持经济增长。为此，日本政府采取了积极的财政政策和扩张性货币政策的双松政策组合。在当时日本扩大内需的过程中，形成了以政府为主导的格局，具体包括增加政府公共投资（财政政策）、扩大企业投资（货币政策），以及转变居民消费结构等措施。 但是，决策者严重高估了日元升值对经济的冲击，因此双松政策力度过大。这就导致了两方面的不良后果，为今后“失去的十年”埋下了伏笔。其一：过于宽松的宏观政策，尤其是货币金融政策，导致国内资产价格泡沫膨胀，大量资金涌向了股票市场、房地产市场；同时，也加剧了境外热钱的流入，进一步推高了资产价格。后来泡沫破裂产生的落差之大，其原因在此。其二：过度宽松的财政、货币政策，减少了日后经济刺激的政策空间。日元升值后，经过几年的双松政策组合，日本中央政府债务占GDP比重在1990年就已超过了50%，而德国的这一数据直到2001年也未超过40%；货币政策方面，日本在1989年的存款利率仅不到2%，而德国这一数据高达5.5%。可见，相对而言，带着这样的财政、货币政策条件进入90年代，日本经济刺激的政策空间已经捉襟见肘。而当经济真正面临困境的时候，政府刺激经济的能力已经大受约束。 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 57 页 共 64 页 德国经济在广场协议之后的表现 在马克大幅升值以后，德国经济同样受到了冲击。到1987年，德国经济增长率降至1.40%，与1984年的3.12%形成了鲜明对比。但是随后德国经济强劲反弹，1988年经济增长率已经攀升至3.71%，1990年更是超过了5%的水平。在1993年，德国经历了短暂的衰退之后，又回复到了平稳增长的路径上。 与日本相同的是，作为广场协议的众矢之的，同期的德国马克也经历了大致相当的升值幅度。但是与日本不同，德国政府持有完全不同思路的经济政策取向。 在货币政策方面，德国民众对二战时期的通胀刻骨铭心，这也造就了世界上最为具有独立性和稳健性声誉的德国央行。对于历任德国央行的政策制定者，均以稳定物价水平为首要目标。在广场协议之后，由于马克大幅升值，德国经济增长率连续两年出现下滑的情况下，德国经济依然维持了3%以上的存款利率，这几乎是日本同期水平的两倍。 在财政政策方面，1982年坚持新自由主义的科尔当选德国总理，并一直当政到1998年，成为德国战后历史上任职时间最长的总理。科尔的新自由主义思想在财政政策方面有很多体现，例如：从1982年至1987年，德国财政赤字占GDP比重，由3.3%单调递减到了0.4%的水平。这其中甚至包括了马克汇率大幅升值之后，德国经济承受冲击的年份。此外，科尔在税收政策方面，对企业和个人大幅减税；在财政支出方面也通过减少补贴等手段削减开支。通过这些方式，科尔政府减少了对经济不必要的干预；但是，在科尔政府同样注重对经济结构的调整，例如：用财政补贴资助一些利润率低、投资周期长、风险大的一些生产行业；同时，也积极支持企业的研发，并向劳动者提供各种培训及其他形式的帮助，从而提高劳动者的素质。 时任联邦德国经济发展专家委员会主席的施奈德教授，解释了德国经济政策的出发点。他们认为：对于解决失业问题，凯恩斯的需求管理政策可以在短期内奏效；但是无法在长期中根本性地解决问题。增加就业要靠投资。但利率下降只是暂时性、一次性减少了企业的投资成本。而企业投资是一种长期行为，最终将取决于利润率情况。因此，政府应该采取措施，改善企业盈利的环境，而不是一味的对经济直接进行刺激。 案例7、货币局制度——香港的联系汇率制度 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 58 页 共 64 页 联系汇率是与港币的发行机制高度一致的。香港没有中央银行，是世界上由商业银行发行钞票的少数地区之一。而港币则是以外汇基金为发行机制的。外汇基金是香港外汇储备的唯一场所，因此是港币发行的准备金。发钞银行在发行钞票时，必须以百分之百的外汇资产向外汇基金交纳保证，换取无息的“负债证明书”，以作为发行钞票的依据。换取负债证明书的资产，先后是白银、银元、英镑、美元和港币，实行联系汇率制度后，则再次规定必须以美元换取。在香港历史上，无论以何种资产换取负债证明书，都必须是十足的，这是港币发行机制的一大特点，实行联系汇率制则依然沿袭。 联系汇率制度规定，汇丰、渣打和中银三家发钞银行增发港币时，须按7.8港元等于1美元的汇价以百分之百的美元向外汇基金换取发钞负债证明书，而回笼港币时，发钞银行可将港币的负债证明书交回外汇基金换取等值的美元。这一机制又被引入了同业现钞市场，即当其他持牌银行向发钞银行取得港币现钞时，也要以百分之百的美元向发钞银行进行兑换，而其他持牌银行把港元现钞存入发钞银行时，发钞银行也要以等值的美元付给它们。这两个联系方式对港币的币值和汇率起到了重要的稳定作用，这是联系汇率制的另一特点。 但是，在香港的公开外汇市场上，港币的汇率却是自由浮动的，即无论在银行同业之间的港币存款交易（批发市场），还是在银行与公众间的现钞或存款往来（零售市场），港币汇率都是由市场的供求状况来决定的，实行市场汇率。联系汇率与市场汇率、固定汇率与浮动汇率并存，是香港联系汇率制度最重要的机理。一方面，政府通过对发钞银行的汇率控制，维持着整个港币体系对美元汇率的稳定联系；另一方面，通过银行与公众的市场行为和套利活动，使市场汇率一定程度地反映现实资金供求状况。联系汇率令市场汇率在1：7.8的水平上做上下窄幅波动，并自动趋近之，不需要人为去直接干预；市场汇率则充分利用市场套利活动，通过短期利率的波动，反映同业市场情况，为港币供应量的收缩与放大提供真实依据。 联系汇率真正成为香港金融管理制度的基础，是在经历了一些金融危机和1987年股灾之后的事情。主要是香港金融管理当局为完善这一汇率机制，采取了一系列措施来创造有效的管理环境，如与汇丰银行的新会计安排，发展香港式的贴现窗，建立流动资金调节机制，开辟政府债券市场，推出即时结算措施等；此外，还通过货币政策工具的创新，使短期利率受控于美息的变动范围，以保障港元兑美元的稳定。而对于联系汇率制最有力的一种调节机制，还在于由历史形成的，约束范围广泛的和具有垄断性质的“利率协议”，其中还包括了举世罕见的“负利率”规则，它通过调整银行的存、贷利率，达到收紧或放松银根，控制货 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 59 页 共 64 页 币供应量的目的，因此至今仍然是维护联系汇率制度的一项政策手段。 案例8、东南亚金融危机（1997～1998年） 东南亚金融危机产生的过程及原因 自1997年7月起，爆发了一场始于泰国、后迅速扩散到整个东南业井波及世界的东南亚金融危机，使许多东南亚国家和地区的汇市、股市轮番暴跌，金融系统乃至整个社会经济受到严重创伤，1997年7月至1998年1月仅半年时间，东南亚绝大多数国家和地区的货币贬值幅度高达30％～50％，最高的印尼盾贬值达70％以上。同期。这些国家和地区的股市跌幅达30％～60％。据估算、在这次金融危机中，仅汇市、股市下跌给东南亚同家和地区造成的经济损失就达1000亿美元以上。受汇市、股市暴跌影响。这些国家和地区出现了严重的经济衰退。 这场危机首先是从泰铢贬值开始的，1997年7月2日．泰国被迫宣布泰铢与美元脱钩。实行浮动汇率制度。当大泰铢汇率狂跌20％。和泰国具有相同经济问题的菲律宾、印度尼西亚和马来西亚等国迅速受到泰铢贬值的巨大冲击。7月11日，菲律宾宣布允许比索在更大范围内与美元兑换，当大比索贬值11.5％。同一天，马来西亚则通过提高银行利率阻止林吉特进一步贬值。印度尼西亚被迫放弃本国货币与美元的比价，印尼盾7月2日至14日贬值了14％。 继泰国等东盟国家金融风波之后，台湾的台市贬值，股市下跌，掀起金融危机第二波，10月17日，台市贬值0.98元，达到1美元兑换29．5元台币，创下近千年来的新低，相应地当天台湾股市下跌165．55点，10月20日。台币贬至30．45元兑1美元。台湾股市再跌301.67点。台湾货币贬值和股市大跌，不仅使东南亚金融危机进一步加剧，而且引发了包括美国股市在内的大幅下挫。10月27日，美国道，琼斯指数暴趴554.26点，迫使纽约交易所9年来首次使用暂停交易制度，10月28日，日本、新加坡、韩国、马来西亚和泰国股市分别跌4.4％、7.6％、6.6％、6.7％和6.3％。特别是香港股市受外部冲击，香港恒生指数10月21 H和27日分别跌765.33点和1200点，10月28日再跌1400点，这三大香港股市累计跌幅超过了25％。 11月下旬，韩国汇市、股市轮番下跌，形成金融危机第三波。11月，韩元汇价持续下挫，其中11月20日开市半小时就狂跌10％，创下了1139韩元兑1美元的新低；至11月底， 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 60 页 共 64 页 韩无兑美元的汇价下跌了30％，韩国股市跌幅也超过20％。与此同时，日本金融危机也进一步加深，11月日本先后有数家银行和证券公司破产或倒闭，日元兑美元也跌破1美元兑换130日元大关，较年初贬值17．03％。 从1998年1月开始、东南亚金融危机的重心又转到印度尼四亚、形成金融危机第四波。l月8日，印尼盾对美元的汇价暴跌26％。l月12日，在印度尼西亚从事巨额投资业务的香港百富勤投资公司宣告清盘。同日，香港恒生指数暴跌773．58点，新加坡、台湾、日本股中分别跌102．88点、362点和330．66点。直到2月初，东南业金融危机恶化的势头才初步被遏制。 这次东南亚金融危机持续时问之长，危害之大、波及面之广，远远超过人们的预料。然而，危机的发生绝不是偶然的，它是一系列因素共同促成的必然结果。从外部原因看，是国际投资的巨大冲击以及由此引起的外资撤离。据统计，危机期间，撤离东南亚国家和地区的外资高达400亿美元。但是，这次东南亚金融危机的最根本原因还是在于这些国家和地区内部经济的矛盾性。东南亚国家和地区是近20年来世界经济增长最快的地区之一。这些国家和地区近年来在经济快速增长的同时暴露出日益严重的问题：①以出口为导向的劳动密集型工业发展的优势，随着劳动力成本的提高和市场竞争的加剧正在下降。上述东南亚国家和地区经济增长方式和经济结构未作适时有效的调整，致使竞争力下降，对外出口增长缓慢、造成经常项目赤字居高不下。1996年，泰国国际收支经常项目赤字为230亿美元，韩国则高达237亿美元。②银行贷款过分宽松，房地产投资偏大，商品房空置率上升、银行呆账。坏账等不良资产日益膨胀。泰国金融机构出现厂严重的现金周转问题，韩国数家大型企业资不抵债宣告破产，日本几家金融机构倒闭，印度尼西亚更是信用危机加剧。以上这些经济因素从各个方面影响了汇市和股市，③经济增长过分依赖外资，大量引进外资并导致外债加重。泰国外债1992年为200亿美元，1997年货币贬值前已达860亿美元，韩国外债更是超过15D0亿美元。④汇率制度僵化。在近年美元对国际主要货币有较大升值的情况下，东南亚国家和地区的汇率未作调整，从而出现高估的现象，加剧了产品价格上涨和出口锐减。因此，这些国家和地区货币贬值势在必行。而货币贬值又导致了偿还外债的能力进一步下降，通货膨胀压力加剧，从而促使股市下跌。⑤在开放条件和应变能力尚不充分的情况下，过早地开放金融市场，加入国际金融一体化，当国际游资乘机兴风作浪时，一些东南亚国家和地区不知所措或措施不力，完全处于被动地位。 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 61 页 共 64 页 案例9、“老虎”朱利安•罗伯逊和他的老虎基金 朱利安•罗伯逊在美国基金界被视为“教父级”的人物，他创立的老虎基金纵横全球金融市场，曾是最著名的宏观对冲基金之一，并以选股精准著称，它与索罗斯的量子基金可谓并驾齐驱。 朱利安•罗伯逊出生于美国南部的一个小城镇，从北卡罗莱纳大学商学院毕业后，他在KidderPeabody证券公司工作了20年之久。1980年5月，朱利安•罗伯逊和ThropeMakenzie以880万美元的资本创办了老虎基金，专注于“全球性投资”。上世纪80年代末至90年代初，老虎基金开始摆脱之前的平庸并创下惊人业绩———朱利安•罗伯逊准确地预测到柏林墙倒塌后德国股市将进入牛市，同时沽空泡沫达到顶点的日本股市；在1992年后，他又预见到全球债券市场的灾难；1993年，老虎基金管理公司旗下的对冲基金———老虎基金(伙同量子基金)攻击英镑、里拉成功，并在此次行动中获得巨大的收益。老虎基金从此名声大造，被众多投资者所追捧，老虎基金的资本此后迅速膨胀，最终成为美国最为显赫的对冲基金。20世纪90年代中期后，老虎基金管理公司的业绩节节攀升，公司在股市、汇市投资中同时获得不菲的业绩，公司的最高赢利(扣除管理费)达到32%，老虎基金管理的资产规模在20世纪90年代后迅速增大，从1980年起家时的880万美元，迅速发展到1991年的10亿美元、1996年的70亿美元，在1998年的夏天，其总资产达到230亿美元的高峰，一度成为美国最大的对冲基金。 1998年下半年，老虎基金在一系列的投资中失误，开始走下坡路。1998年期间，俄罗斯金融危机后，日元对美元的汇价一度跌至147：1。由于预期该比价将跌至150日元以下，朱利安•罗伯逊命令旗下的老虎基金、美洲豹基金大量卖空日元，但日元却在日本经济没有任何好转的情况下，在两个月内急升到115日元，罗伯逊损失惨重。据统计，1998年的9月份及10月份，老虎基金在日元的投机上累计亏损近50亿美元。1999年，罗伯逊又重仓美国航空集团和废料管理公司的股票，可是两个商业巨头的股价却持续下跌，老虎基金再次遭到重创。 从1998年12月开始，近20亿美元的短期资金从美洲豹基金撤出，到1999年10月，总共有50亿美元的资金从老虎基金管理公司撤走，投资者的撤资使基金经理无法专注于长期投资，从而影响长期投资者的信心。因此，1999年10月6日，罗伯逊要求从2000年3 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 62 页 共 64 页 月31日开始，旗下的“老虎”“美洲狮”“美洲豹”3只基金的赎回期改为半年一次，但到2000年3月31日，罗伯逊在老虎基金从230亿美元的巅峰跌落到65亿美元的不得已的情况下宣布，将结束旗下6只对冲基金的全部业务。老虎基金倒闭后对65亿美元的资产进行清盘，其中80%归还投资者，朱利安•罗伯逊个人留下15亿美元继续投资。 从老虎基金成立到2000年3月30日，仍然有85倍的增长，这相当于标准普尔500指数的3倍多，也是摩根士丹利资本国际环球指数的5.5倍。 老虎基金在2000年3月30日结束，当时纳斯达克指数是4457.89点。虽然纳斯达克指数一度再创新高，但是罗伯逊确信科技泡沫迟早爆破。2000年4月NASDAQ开始暴跌，连续3年科技股一片萧条，资金大量回流优质股票，网络股被看做垃圾。 罗伯逊一直奉行的投资策略是以“价值投资”为主，也就是根据上市公司取得盈利能力推算合理价位，再逢低进场买进、趁高抛售。 有人说朱利安•罗伯逊是一个落伍者，并且说他管理的老虎基金本身规模太大，大量投资者的加入，最终造成老虎基金“船大难掉头”的情况。尽管朱利安•罗伯逊的老虎基金失败了，但是他一直奉行的“价值投资”还是非常值得借鉴的，他管理的老虎基金本身创造的业绩直至现在还为人们所称道。 案例10、中国国际收支分析 案例材料 ： 下表为我国自1984年至今的国际收支平衡表，请登陆中国国家外汇管理局网站 http://www.safe.gov.cn, 将表中内容进行更新，并根据所学知识，对我国国际收支情况进行分析 历年中国国际收支平衡表 单位：百万美元 年份 1985 1986 1987 1988 经常项目 -11,417 -7,035 300 -3,803 资本项目 8,972 5,944 6,002 7,032 误差和遗漏 92 -863 -1,371 -1,011 储备资产 2,353 1,954 -4,931 -2,318 总余额 -2,353 -1,954 4,931 2,318 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 63 页 共 64 页 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 -4,317 11,997 13,270 6,401 -11,903 7,658 1,618 7,242 36,962 31,471 21,114 20,519 17,405 35,421 45,874 68,659 160,818 249,865 371,832 3,724 3,255 8,032 -251 23,474 32,644 38,675 39,967 21,015 -6,321 5,179 1,922 34,775 32,290 52,725 110,659 60,963 10,036 73,509 90 -3,134 -6,748 -8,252 -9,804 -9,775 -17,812 -15,566 -22,254 -18,703 -17,788 -11,893 -4,855 7,794 18,422 27,045 -16,766 -12,877 16,402 503 -12,118 -14,554 2,102 -1,767 -30,527 -22,481 -31,643 -35,723 -6,426 -8,505 -10,548 47,325 -75,507 -117,023 -206,364 -207,016 -247,025 -461,744 -503 12,118 14,554 -2,102 1,767 30,527 22,481 31,643 35,724 6,446 8,505 10,548 47,325 75,507 117,023 206,364 205,016 247,025 461,744 案例讨论： 1、研究我国国际收支历年的发展趋势，并进行结构性分析。 2、分析我国经常账户和资本金融账户的发展特点。 3、分析我国经常账户和资本金融账户差额及其产生的主要原因。 4、分析我国国际收支统计误差的特点，并分析可能产生这种误差的原因。 案例11、世界外汇储备的规模和构成 案例材料： 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 第 64 页 共 64 页 目前, 全球央行外汇储备总额从21世纪初的2万亿美元增至7万亿美元，创历史新高纪录。相比之下，全球外汇储备从1万亿美元增加到2万亿美元，耗费了20世纪90年代整整10年的时间。这些储备集中在亚洲和石油生产国，其中近60%的储备仅为6个国家和地区持有。中国拥有世界最大的外汇储备，超过1.7万亿美元；其次是日本的近万亿美元和俄罗斯的5000多亿美元。台湾、印度和韩国也都超过2000亿美元。 2008第一季度的IMF官方外汇储备数据显示，美元占比持续下降，欧元比重继续上升。美元储备下降了4.5%，占总储备的63%，较2007年第四季度的比重64.02%有所下降。欧元储备增加了7.7%，占总储备的比重为26.80%，较2007年第四季度的比重26.42%有所上升。 案例讨论： 1、全球国际储备呈现的几个新特点是什么？ 2、研究全球国际储备的新特点对我国成立的中国投资公司，在储备货币的选择、储备资产的配置、复杂金融工具的运用、投资风险与回报之间的权衡等方面，有什么借鉴意义？ 3、探讨在金融危机背景下我国应如何管理国际储备资源？ 答案参见我的新浪博客：http://blog.sina.com.cn/s/blog_3fb788630100muda.html 因篇幅问题不能全部显示，请点此查看更多更全内容